ôn tập m&a

Phân tích điểm khác nhau giữa mua lại và sáp nhập

Bản chất

• sáp nhập: Một công ty bị giải thể và sáp nhập vào một công ty khác. Công ty bị sáp nhập chấm dứt sự tồn tại độc lập

• mua lại: Một doanh nghiệp mua lại một phần hoặc toàn bộ tài sản hoặc vốn góp của doanh nghiệp khác để đạt được quyền kiểm soát

Mục tiêu chính

• sáp nhập: Nhằm hợp nhất hoạt động kinh doanh và pháp lý vào 1 công ty còn tồn tại

• mua lại: Nhằm kiểm soát hoặc chi phối DN mục tiêu

Quy trình phê duyệt

• sáp nhập; Thường yêu cầu quy trình phức tạp, cần sự chấp thuận của Hội đồng quản trị và đa số cổ đông của cả hai bên

• mua lại: Có thể thực hiện thông qua việc mua cổ phiếu trực tiếp từ cổ đông hoặc trên thị trường, đôi khi không cần sự đồng ý của Hội đồng quản trị mục tiêu

Tài sản và nghĩa vụ nợ

• sáp nhập: Công ty nhận sáp nhập kế thừa toàn bộ tài sản, quyền, nghĩa vụ và các khoản nợ của công ty bị sáp nhập

• mua lại: Trong giao dịch tài sản, bên mua có quyền lựa chọn các tài sản cụ thể và có thể không phải tiếp nhận tất cả các khoản nợ của bên bán

Quyền kiểm soát

• sáp nhập: Dẫn đến việc hợp nhất hoàn toàn quyền quản lý và điều hành dưới một thực thể duy nhất

• mua lại: Có thể thiết lập quyền kiểm soát hiệu quả chỉ với 10% đến 20% cổ phần phổ thông nếu cơ cấu vốn của mục tiêu bị phân tán rộng rãi

ví dụ:

• sáp nhập: SHB sáp nhập Habubank. sau thương vụ, Habubank chấm dứt tồn tại, SHB tồn tại bth

• mua lại: Microsoft mua lại LinkedIn (2016). Sau thương vụ, LinkedIn vẫn giữ nguyên tên gọi, trụ sở và CEO điều hành riêng, hoạt động như một bộ phận trong hệ sinh thái của Microsoft

Phân tích điểm khác biệt giữa sáp nhập và hợp nhất.

khái niệm:

• sáp nhập: 1 cty chuyển toàn bộ TS, quyền, nghĩa vụ pháp lý của mình vào 1 cty khác

• hợp nhất: 2 hoặc nhiều cty chuyển toàn bộ TS, quyền, nghĩa vụ pháp lý của mình để thành lập 1 doanh nghiệp mới hoàn toàn

tư cách pháp lý sau thương vụ:

• sáp nhập: cty mục tiêu chấm dứt tồn tại như 1 cty độc lập, cty nhận sáp nhập tiếp tục hđ bth

• hợp nhất: các cty hợp nhất đều chấm dứt tồn tại, chỉ còn lại 1 cty mới hoàn toàn

Bản chất

• sáp nhập: nhập vào cty có sẵn

• hợp nhất: hợp thành 1 cty mới

ví dụ:

• sáp nhập: SHB sáp nhập Habubank. sau thương vụ, Habubank chấm dứt tồn tại, SHB tồn tại bth

• hợp nhất: hợp nhất 3 bank: SCB, Ficombank và TinNghiaBank thành SCB. sau thương vụ chỉ còn SCB mới tiếp tục hoạt động

Phân tích các yếu tố ảnh hưởng đến việc lựa chọn mua lại cổ phần của 1 công ty và sáp nhập

Cơ cấu cổ đông của công ty mục tiêu:

• công ty mục tiêu ít cổ đông => mua lại cổ phần thường khả thi hơn vì thoả thuận dễ hơn

• công ty đại chúng có số lượng cổ đông lớn và phân tán => sáp nhập phù hợp hơn

Mức độ kiểm soát mà bên mua mong muốn:

• chỉ muốn nắm quyền chi phối => mua lại CP

• muốn hấp thụ hoàn toàn công ty mục tiêu, tránh tình trạng 1 số cổ đông từ chối bán CP => sáp nhập

Thủ tục và cơ chế phê duyệt

• mua lại CP: bên mua có thể đàm phán trực tiếp với cổ đông thông qua chào mua mà không nhất thiết thông qua HĐQT

• sáp nhập: có sự chấp thuận của cổ đông và có thể phát sinh quyền yêu cầu định giá hợp lý của cổ đông phản đối

Sự chống đối của ban lãnh đạo công ty mục tiêu

• mua lại CP: ban lãnh đạo công ty mục tiêu thường có xu hướng chống lại và áp dụng các biện pháp phòng thủ

Vấn đề nghĩa vụ pháp lý và RR sau giao dịch

• mua lại CP có ưu điểm là không có quyền yêu cầu định giá hợp lý cổ phần của cổ đông phản đối như sáp nhập, nhưng bên mua có thể phải gánh nghĩa vụ không mong muốn của công ty mục tiêu

• sáp nhập: công ty nhận sáp nhập sẽ kế thừa các nghĩa vụ của công ty mục tiêu

Phân tích điểm khác biệt giữa mua lại CP và thâu tóm công ty

Bản chất

• mua lại: công ty mua CP có quyền biểu quyết của công ty mục tiêu

• thâu tóm: là hoạt động nắm giữ quyền kiểm soát / chi phối công ty mục tiêu

Cách thực hiện

• mua lại: chủ yếu thông qua mua CP từ cổ đông công ty mục tiêu. Trong stockdeal, bên mua trả tiền trực tiếp cho cổ đông bán CP

• thâu tóm: có thể thực hiện bằng mua lại CP, mua lại TS, lôi kéo cổ đông bất mãn, giành sự uỷ quyền hoặc going private

Kết quả sau giao dịch

• mua lại: công ty mục tiêu có thể vẫn tồn tại với tư cách pháp nhân riêng, TS vẫn nằm trong công ty mục tiêu

• thâu tóm: trọng tâm là đổi quyền kiểm soát, công ty mục tiêu có thể vẫn tiếp tục tồn tại hoặc bị tái cấu trúc tuỳ cách thâu tóm

Quan hệ giữa 2 khái niệm

• mua lại: là 1 bộ phận của hoạt động thâu tóm

• thâu tóm: là khái niệm bao trùm hơn mua lại CP

Ví dụ

• mua lại: Microsoft mua lại LinkedIn (2016). Sau thương vụ, LinkedIn vẫn giữ nguyên tên gọi, trụ sở và CEO điều hành riêng, hoạt động như một bộ phận trong hệ sinh thái của Microsoft

• thâu tóm: Elon Musk thâu tóm Twitter (nay là X) năm 2022. Ban quản trị Twitter ban đầu đã cố gắng chống lại bằng chiến thuật viên thuốc độc. Cuối cùng, Musk đã giành được quyền kiểm soát hoàn toàn và biến Twitter thành công ty tư nhân (going private)

Phân tích điểm khác biệt giữa M&A và thoái vốn

Bản chất

• M&A: Là hoạt động mua lại, sáp nhập hoặc giành quyền quản lý DN khác

• thoái vốn: Là hoạt động bán bớt hoặc bán toàn bộ phần vốn, TS hay 1 bộ phận DN

Hướng tác động

• M&A: Theo hướng mở rộng quy mô, thâm nhập thị trường, tăng quyền kiểm soát

• thoái vốn: Theo hướng thu hẹp, rút lui, tái cơ cấu hoặc tập trung vào lĩnh vực cốt lõi

Mục tiêu

• M&A: Tìm kiếm tăng trưởng, hiệp lực, mở rộng thị phần, chuỗi giá trị

• thoái vốn: Xử lý bộ phận kém hiệu quả, tạo thanh khoản, giảm gánh nặng tài chính, tái phân bổ nguồn lực

Kết quả đối với cơ cấu DN

• M&A: DN thường lớn hơn và kiểm soát DN khác sau giao dịch

• thoái vốn: DN giảm mức độ sở hữu hoặc tách bớt 1 phần hoạt động kinh doanh

Ý nghĩa chiến lược

• M&A: Là công cụ tăng trưởng bên ngoài

• thoái vốn: Là công cụ tái cấu trúc và tinh gọn DN

Ví dụ

• M&A: Microsoft mua lại LinkedIn (2016). Sau thương vụ, LinkedIn vẫn giữ nguyên tên gọi, trụ sở và CEO điều hành riêng, hoạt động như một bộ phận trong hệ sinh thái của Microsoft

• thoái vốn: Sony bán mảng kinh doanh máy tính cá nhân VAIO (2014). Để tái cấu trúc tập đoàn và tập trung vào các mảng kinh doanh có lợi nhuận cao, Sony đã quyết định thoái vốn khỏi mảng PC bằng cách bán lại thương hiệu VAIO cho quỹ đầu tư JIP. Sau thương vụ này, VAIO trở thành một thực thể độc lập hoàn toàn với Sony

Có quan điểm cho rằng: “lợi thế kinh tế theo quy mô mà 1 thương vụ sáp nhập theo chiều ngang mang lại thì còn được tìm thấy ở kiểu sáp nhập tổ hợp”. Bạn nghĩ gì về quan điểm này?

Theo em, quan điểm này chỉ đúng 1 phần

Sáp nhập tổ hợp vẫn có thể tạo ra 1 số lợi ích gần với kinh tế quy mô như dùng chung bộ máy quản lý, hệ thống phân phối, marketing, tài chính hoặc tận dụng nguồn lực chung giữa các đơn vị. Sáp nhập tổ hợp có thể giúp DN giảm RR nhờ đa dạng hoá, tìm kiếm cơ hội phát triển mới, và tiết kiệm 1 phần CP khi gia nhập thị trường mới

Tuy nhiên, không nên đồng nhất lợi thế này với sáp nhập chiều ngang. Sáp nhập chiều ngang là sự kết hợp giữa các DN cạnh tranh trong cùng ngành, nên lợi thế kinh tế quy mô xuất hiện trực tiếp và rõ hơn: mở rộng thị phần, giảm chi phí bình quân, loại bỏ trùng lặp trong sản xuất, …

Trong khi đó, sáp nhập tổ hợp diễn ra giữa các công ty không cạnh tranh và không có quan hệ mua bán trực tiếp, nên lợi ích chủ yếu thường là đa dạng hoá và phân tán RR, chứ không phải lợi thế kinh tế quy mô theo nghĩa điển hình

=> Lợi thế kinh tế quy mô của sáp nhập chiều ngang có thể xuất hiện phần nào trong sáp nhập tổ hợp, nhưng không phải lợi thế chủ đạo và cũng không mạnh bằng

Nêu định nghĩa và phân tích lợi ích của 1 thương vụ sáp nhập chiều ngang, chiều dọc, tổ hợp. Cho VD minh hoạ

Sáp nhập theo chiều ngang: giao dịch giữa các DN cùng ngành, cùng phân khúc, thường là đối thủ cạnh tranh

• giúp DN tăng thị phần, mở rộng quy mô, cải thiện vị thế cạnh tranh

• giảm CP đơn vị nhờ tối ưu SX, phân phối, marketing

• giảm cạnh tranh nội ngành => cải thiện biên lợi nhuận

• củng cố vị thế trước đối thủ mới

• giảm CP trùng lặp (vận hành, quản trị, …)

=> Facebook mua lại Instagram: mở rộng thị phần MXH, tận dụng tệp người dùng

Sáp nhập theo chiều dọc: giao dịch giữa các DN trong cùng chuỗi giá trị

• kiểm soát chuỗi cung ứng, giảm phụ thuộc vào bên TS

• hạn chế CP đàm phán, logistics, trung gian

• đảm bảo đầu vào / đầu ra ổn định, giảm RR gián đoạn hoạt động

• tối ưu phối hợp vận hành, nâng cao SX - phân phối

=> VD: Amazon mua WholeFoods Market (2017) - tích hợp từ nền tảng online đến bán lẻ offline, kiểm soát tốt hơn khâu phân phối

Sáp nhập kiểu tổ hợp: giao dịch giữa các DN không cùng ngành, không cùng chuỗi giá trị

• đa dạng hoá RR, giảm phụ thuộc vào 1 ngành / 1 chu kỳ kinh doanh

• phân bổ vốn hiệu quả, chuyển dòng tiền từ ngành trưởng thành sang ngành tăng trưởng

• XD cấu trúc tập đoàn đa ngành

• tận dụng năng lực quản trị chung cho nhiều ngành

• ổn định dòng tiền từ các nguồn thu khác nhau

=> Berkshire Hathaway là DN đầu tư vào nhiều lĩnh vực khác nhau => phân tán RR và tối ưu phân bổ vốn dài hạn

Vì sao công ty sau sáp nhập lại có giá trị doanh nghiệp lớn hơn (hoặc lớn hơn rất nhiều) trước khi sáp nhập? Cách thức thực hiện một thương vụ sáp nhập.

Sự gia tăng giá trị đến từ hai loại cộng hưởng cốt lõi:

(1) Giá trị cộng hưởng hoạt động (Operating Synergy):

• Lợi thế kinh tế theo quy mô (Economy of Scale): Khi quy mô sản xuất tăng, chi phí sản xuất trung bình trên một đơn vị sản phẩm sẽ giảm => sử dụng chung văn phòng, hệ thống máy tính, và bộ máy quản lý cấp cao => tiết kiệm chi phí

• Gia tăng doanh thu: Sáp nhập giúp nâng cao hiệu quả marketing, mở rộng mạng lưới phân phối, tiếp cận khách hàng mới hoặc thị trường quốc tế, và tận dụng sức mạnh thương hiệu để tăng giá bán

• Kết hợp thế mạnh chức năng: Một công ty có năng lực R&D tốt kết hợp với một đối tác có mạng lưới phân phối và marketing toàn cầu sẽ tạo ra hiệu quả vượt trội mà từng bên không thể đạt được khi đứng độc lập

• Sáp nhập dọc: Giúp doanh nghiệp chủ động kiểm soát nguồn nguyên liệu đầu vào hoặc kênh phân phối đầu ra, từ đó giảm chi phí trung gian và đảm bảo chất lượng

(2) Giá trị cộng hưởng tài chính (Financial Synergy):

• Giảm chi phí sử dụng vốn: Công ty sau sáp nhập có quy mô lớn hơn nên dễ dàng tiếp cận thị trường vốn, vay nợ với lãi suất thấp hơn và phát hành cổ phiếu với giá cao hơn

• Lợi ích từ thuế: Doanh nghiệp có thể sử dụng các khoản lỗ hoạt động ròng (NOL) của công ty mục tiêu để bù trừ vào lợi nhuận chịu thuế của mình, hoặc tận dụng tấm chắn thuế từ lãi vay khi gia tăng nợ trong cấu trúc vốn

• Cộng hưởng nợ (Debt Coinsurance): Việc kết hợp các dòng tiền không tương quan hoàn hảo giúp giảm rủi ro phá sản, làm cho thực thể mới trở nên an toàn hơn trong mắt các chủ nợ

• Loại bỏ quản lý kém hiệu quả: Sáp nhập là cơ hội để thay thế đội ngũ lãnh đạo yếu kém của công ty mục tiêu bằng những nhà quản lý có năng lực hơn, giúp tối ưu hóa nguồn lực và cải thiện hiệu suất vận hành

Cách thức thực hiện một thương vụ sáp nhập

Quy trình thực hiện sáp nhập thường bao gồm 4 bước cơ bản sau

• Bước 1: Hoạch định chiến lược: Công ty đi sáp nhập cần xác định rõ động cơ (như tăng trưởng, đa dạng hóa, hay tìm kiếm giá trị cộng hưởng) và lập kế hoạch chiến lược dài hạn

• Bước 2: Lựa chọn và định giá công ty mục tiêu:

  • Tìm kiếm các công ty phù hợp với tiêu chí chiến lược (ví dụ: công ty đang bị định giá thấp hoặc có tài sản bổ trợ)

  • Tiến hành thẩm định và định giá bằng các phương pháp như chiết khấu dòng tiền (DCF), so sánh thị trường hoặc dựa trên tài sản

• Bước 3: Đàm phán và tài trợ:

  • Xác định mức giá chào mua (giá tiếp quản) và các điều khoản thanh toán (bằng tiền mặt, cổ phiếu, hoặc trái phiếu)

  • Lựa chọn nguồn tài trợ: sử dụng vốn tự có, vay nợ (LBO) hoặc phát hành thêm cổ phiếu

  • Hoàn tất các thủ tục pháp lý: Thông qua Hội đồng quản trị, lấy ý kiến phê duyệt của cổ đông, và đăng ký với cơ quan quản lý (như SEC tại Mỹ)

• Bước 4: Giải quyết các vấn đề hậu M&A: Đây là bước quan trọng nhất để hiện thực hóa giá trị cộng hưởng, bao gồm việc tích hợp văn hóa, sắp xếp lại nhân sự, hợp nhất hệ thống kế toán và loại bỏ các bộ phận dư thừa

Ví dụ 1: Có thông tin về 2 công ty trong một thương vụ sáp nhập như sau:

• Công ty A (công ty đi sáp nhập) có giá trị là $200 triệu đôla.

• Công ty B (công ty bị sáp nhập) có giá trị là $50 triệu đôla .

• Thương vụ sáp nhập hai công ty này cho phép tiết kiệm được chi phí với hiện giá là $25 triệu đôla.

• Giả định công ty B được mua bằng tiền mặt, với giá $65 triệu đôla.

Yêu cầu: Hãy xác định lợi ích và chi phí của thương vụ sáp nhập này.

lợi ích = số tiền tiết kiệm được = $25tr

chi phí của thương vụ = số tiền mặt đã trả - PVb = 65 - 50 = $15

Ví dụ 2: Có thông tin về 2 công ty trong một thương vụ sáp nhập như sau:

• Công ty A (công ty đi sáp nhập) có giá trị là $200 triệu đôla.

• Công ty B (công ty bị sáp nhập) có giá trị là $50 triệu đôla .

• Thương vụ sáp nhập hai công ty này cho phép tiết kiệm được chi phí với hiện giá là $25 triệu đôla.

• Giả định công ty B được mua bằng tiền mặt, với giá $65 triệu đôla.

a. Lợi ích cho cổ đông của công ty B

b. Lợi ích cho cổ đông của công ty A

Lợi ích cho cổ đông của công ty B = chi phí của cổ đông công ty A = $15 triệu đôla

Hiện giá thuần của thương vụ sáp nhập theo quan điểm của công ty A chính là phần lợi ích mà các cổ đông của công ty A có thể nhận được.

=> Như vậy, NPV cho cổ đông của công ty A bằng tổng lợi ích từ thương vụ sáp nhập trừ cho phần lợi ích mà cổ đông của công ty B nhận được:

=> NPV cho cổ đông của công ty A = 25 − 15 = $10 triệu

Ví dụ 3: Công ty Penn đang phân tích khả năng mua lại công ty Teller. Cả 2 công ty đều không sử dụng nợ để tài trợ. Công ty Penn tin rằng việc thực hiện chiến lược mua lại sẽ làm gia tăng dòng tiền sau thuế hằng năm cho Công ty là 1,1 triệu$ cho đến vĩnh viễn. Giá trị thị trường hiện tại của công ty Teller là 45 triệu$, của công ty Penn là 62 triệu$.

Lãi suất dùng để chiết khấu dòng tiền là 12%/năm. Công ty Penn đang cân nhắc có nên đề xuất giá chào mua ở mức 40% giá trị cổ phiếu của công ty hoặc 48 triệu$ bằng tiền mặt cho các cổ đông của công ty Teller.

a. Chi phí mua lại cho mỗi phương thức thanh toán là bao nhiêu?

b. NPV của mỗi phương án là bao nhiêu?

c. Công ty Penn nên chọn phương án nào?

a. chi phí của mua bằng tiền mặt: 48 - 45 = $3tr

giá trị công ty sau thương vụ = 45 + 62 + 1,1/0.12 = 116.17tr

chi phí của mua bằng cổ phiếu = 116.17 x 0.4 - 45 = 1.467tr

b. NPV của mua bằng tiền mặt = 1.1/0.12 - 3 = 6.167tr

NPV của mua bằng cổ phiếu = 1.1/0.12 - 1.467 = 7.7tr

c. chọn mua bằng cphieu vì NPV lớn hơn và chi phí thấp hơn

Bạn hãy phân tích các động cơ của việc thực hiện 1 thương vụ M&A. Cho ví dụ minh hoạ

Động cơ Tăng trưởng (Growth): M&A giúp doanh nghiệp mở rộng quy mô, thị phần và doanh thu nhanh chóng hơn nhiều so với việc tự đầu tư mới

• Giúp doanh nghiệp chiếm lĩnh vị thế dẫn đầu trong ngành.

• M&A là cách nhanh nhất và ít rủi ro nhất để thâm nhập vào các khu vực địa lý hoặc quốc gia mới, nơi doanh nghiệp chưa có sự am hiểu về văn hóa, luật pháp hay mạng lưới phân phối

Ví dụ: Johnson & Johnson đã thực hiện hơn 70 thương vụ mua lại từ năm 1995 đến 2014 để xây dựng một cấu trúc tập đoàn với hơn 200 công ty con, thay vì chỉ dựa vào nghiên cứu nội bộ vốn tốn thời gian và không chắc chắn

Động cơ Giá trị cộng hưởng (Synergy): giá trị cộng hưởng là hiện tượng khi giá trị của thực thể kết hợp lớn hơn tổng giá trị của hai công ty riêng lẻ khi đứng độc lập (công thức 2+2=5)

• Cộng hưởng hoạt động: Đến từ việc tiết kiệm chi phí nhờ lợi thế kinh tế theo quy mô (chia sẻ chi phí quản lý, văn phòng, hệ thống máy tính) hoặc gia tăng doanh thu thông qua sức mạnh định giá và mạng lưới marketing kết hợp

• Cộng hưởng tài chính: Giúp giảm chi phí sử dụng vốn do thực thể mới có quy mô lớn hơn, rủi ro thấp hơn và khả năng tiếp cận thị trường vốn dễ dàng hơn

Ví dụ: Thương vụ sáp nhập giữa Exxon và Mobil (1998) trị giá 78,9 tỷ USD đã tạo ra lợi thế kinh tế về quy mô khổng lồ, giúp tiết kiệm chi phí phân bổ trên mỗi đơn vị sản phẩm

Động cơ Đa dạng hóa (Diversification): Doanh nghiệp thực hiện M&A để thâm nhập vào các ngành kinh doanh mới nhằm giảm thiểu rủi ro ("không bỏ trứng vào một giỏ") hoặc để rời bỏ những ngành đã bão hòa để sang các ngành có tỷ suất sinh lời cao hơn

Ví dụ: Philip Morris (một công ty thuốc lá) đã mua lại các công ty thực phẩm như General Foods (1985), Kraft (1988) và Nabisco (2000) để đa dạng hóa nguồn thu, tránh rủi ro từ sự sụt giảm của ngành thuốc lá tại Mỹ

Động cơ Tích hợp dọc (Vertical Integration)

M&A được thực hiện giữa các công ty có mối quan hệ người mua - người bán trong cùng một chuỗi giá trị nhằm kiểm soát nguồn cung hoặc kênh phân phối, giảm chi phí trung gian

• Sáp nhập lùi (Backward): Mua lại nhà cung cấp để chủ động yếu tố đầu vào.

• Sáp nhập tiến (Forward): Mua lại hệ thống bán lẻ để tiếp cận trực tiếp khách hàng.

Ví dụ: Tập đoàn Luxottica (Ý) đã thâu tóm các nhà bán lẻ như Lenscrafters và Sunglasses Hut để kiểm soát toàn diện từ khâu sản xuất kính mắt đến tận tay người tiêu dùng

Động cơ Thuế (Tax Gains): M&A có thể giúp doanh nghiệp tận dụng các khoản lỗ hoạt động ròng (NOL) của công ty mục tiêu để bù trừ vào lợi nhuận chịu thuế của bên mua, từ đó tiết kiệm thuế. Ngoài ra, việc tăng nợ vay để thực hiện thương vụ còn mang lại lợi ích từ tấm chắn thuế của lãi vay

ví dụ: Thương vụ Alcatel SA và Lucent Technologies (2006) cho phép Alcatel tận dụng khoản tín dụng thuế từ các khoản lỗ khổng lồ trước đó của Lucent (lên đến 3,5 tỷ USD) để khấu trừ thuế tại thị trường Mỹ

Động cơ Quản trị và các yếu tố khác

• Loại bỏ quản lý kém hiệu quả: Bên mua tin rằng họ có thể điều hành tài sản của công ty mục tiêu tốt hơn đội ngũ lãnh đạo hiện tại

• Bổ sung nguồn lực: Tiếp cận công nghệ mới, bằng sáng chế hoặc năng lực R&D mà bên mua đang thiếu

• Cái tôi của nhà quản trị (Hubris): Đôi khi các CEO thực hiện M&A chỉ để xây dựng "đế chế" hoặc do sự tự tin thái quá vào khả năng định giá của mình, dù thị trường không ủng hộ

Ví dụ: Thương vụ Allegis Corporation của CEO Richard Ferris (United Airlines) đã mua lại Hertz và các chuỗi khách sạn để tạo ra mô hình "cửa hàng một điểm dừng" cho du lịch, nhưng thực tế không mang lại giá trị cộng hưởng và đã thất bại

Hãy trình bày các động cơ của việc thực hiện 1 thương vụ M&A và cho biết 1 số động cơ đáng nghi ngờ mà 1 thương vụ M&A có thể đem lại.

Các động cơ chính của M&A gồm: tăng trưởng quy mô, thị phần và doanh thu; tìm kiếm giá trị cộng hưởng; đa dạng hóa hoạt động; mua lại công ty bị định giá thấp; thay đổi ban quản trị kém hiệu quả; tận dụng lợi ích thuế; bổ sung nguồn lực; đạt lợi thế kinh tế theo quy mô; và kiểm soát chuỗi cung ứng thông qua sáp nhập dọc.

Tuy nhiên, một số động cơ M&A có thể bị xem là đáng nghi ngờ. Thứ nhất là đa dạng hóa không tạo giá trị, vì cổ đông có thể tự đa dạng hóa danh mục đầu tư của mình, nên việc công ty mua lại nhiều ngành khác nhau chưa chắc làm tăng lợi ích cổ đông. Thứ hai là động cơ cá nhân của nhà quản trị, khi CEO thực hiện M&A để mở rộng quyền lực, thỏa mãn cái tôi, tăng quy mô công ty hoặc nhận thù lao cao hơn. Trong trường hợp này, M&A có thể phục vụ lợi ích của ban quản lý hơn là lợi ích cổ đông.

Có quan điểm cho rằng: “đa dạng hoá là 1 trong những động cơ có tính chiến lược của 1 thương vụ M&A nhưng đa dạng hoá cũng được xem là 1 động cơ đáng ngờ”. quan điểm của bạn về câu nói trên?

Theo em, nhận định này là hợp lý. Đa dạng hóa là một động cơ chiến lược vì giúp doanh nghiệp mở rộng sang ngành mới, sản phẩm mới hoặc thị trường mới. Khi ngành hiện tại đã bão hòa hoặc chịu áp lực cạnh tranh lớn, M&A để đa dạng hóa có thể giúp doanh nghiệp giảm phụ thuộc vào một lĩnh vực, ổn định doanh thu và tìm kiếm cơ hội sinh lợi cao hơn.

Tuy nhiên, đa dạng hóa cũng là một động cơ đáng ngờ vì bản thân nó không luôn tạo ra giá trị tăng thêm. Cổ đông có thể tự đa dạng hóa bằng cách mua cổ phiếu của nhiều công ty khác nhau, nên họ không nhất thiết cần công ty thực hiện đa dạng hóa thay mình. Ngoài ra, nếu doanh nghiệp mở rộng sang ngành không liên quan, ban quản lý có thể thiếu kinh nghiệm, làm phân tán nguồn lực và giảm hiệu quả hoạt động.

Vì vậy, đa dạng hóa chỉ hợp lý khi tạo ra lợi ích rõ ràng như cộng hưởng, phân bổ vốn tốt hơn, tăng khả năng vay nợ hoặc tận dụng được nguồn lực chung. Nếu chỉ nhằm mở rộng quy mô hoặc phục vụ tham vọng của nhà quản trị, đây là một động cơ đáng nghi ngờ.

Có quan điểm cho rằng: “giá trị cộng hưởng là động cơ duy nhất/quan trọng nhất của 1 thương vụ M&A”. Quan điểm của bạn là gì?

Theo em, giá trị cộng hưởng không phải là động cơ duy nhất, nhưng là một trong những động cơ quan trọng nhất của M&A. M&A còn có thể xuất phát từ nhiều lý do khác như tăng trưởng, đa dạng hóa, mua công ty bị định giá thấp, tận dụng lợi ích thuế, cải thiện quản trị hoặc mở rộng thị trường.

Tuy nhiên, cộng hưởng rất quan trọng vì nó giải thích vì sao hai công ty kết hợp lại có thể tạo ra giá trị lớn hơn khi hoạt động riêng lẻ. Giá trị cộng hưởng có thể đến từ việc tăng doanh thu, tiết kiệm chi phí, đạt lợi thế kinh tế theo quy mô, giảm chi phí vốn, tận dụng thuế hoặc giảm nhu cầu đầu tư mới.

Dù vậy, cộng hưởng chỉ có ý nghĩa khi được hiện thực hóa trong thực tế. Nếu bên mua trả giá quá cao vì kỳ vọng cộng hưởng nhưng sau sáp nhập không đạt được lợi ích như dự kiến, thương vụ có thể làm giảm giá trị cổ đông. Vì vậy, cộng hưởng là động cơ quan trọng, nhưng không nên xem là động cơ duy nhất.

Có quan điểm cho rằng: “ở giai đoạn tăng trưởng, những công ty tìm kiếm ở hội mở rộng phải đối mặt với 2 lựa chọn: tăng trưởng hữu cơ hoặc tăng trưởng phi hữu cơ thông qua việc thực hiện M&A. Tăng trưởng hữu cơ là quá trình châm chạp và không có tính chắc chắn, trong khi tăng trưởng phi hữu cơ bằng M&A có thể nhanh hơn nhiều mặc dù phương thức tăng trưởng này đem lại rủi ro cho công ty đi sáp nhập”. Quan điểm của bạn là gì?

Theo em, nhận định này là đúng. Khi doanh nghiệp ở giai đoạn tăng trưởng, họ thường có hai lựa chọn: tăng trưởng hữu cơ hoặc tăng trưởng phi hữu cơ thông qua M&A.

Tăng trưởng hữu cơ là doanh nghiệp tự phát triển bằng nguồn lực nội bộ như mở rộng sản xuất, phát triển sản phẩm, mở rộng thị trường hoặc xây dựng hệ thống phân phối. Cách này giúp doanh nghiệp kiểm soát tốt hơn nhưng thường chậm và không chắc chắn.

Ngược lại, tăng trưởng thông qua M&A giúp doanh nghiệp mở rộng nhanh hơn bằng cách mua lại công ty đã có sẵn thị phần, khách hàng, nhân sự, công nghệ hoặc hệ thống phân phối. Điều này đặc biệt hữu ích khi cơ hội thị trường có thời gian ngắn hoặc doanh nghiệp hoạt động trong ngành tăng trưởng chậm.

Tuy nhiên, M&A cũng có rủi ro như trả giá quá cao, không đạt cộng hưởng, khó tích hợp văn hóa và nhân sự, hoặc làm tăng chi phí quản lý. Vì vậy, doanh nghiệp không nên chọn M&A chỉ vì muốn tăng quy mô nhanh, mà phải xem đây là một quyết định đầu tư. M&A chỉ nên thực hiện khi lợi ích kỳ vọng lớn hơn chi phí và rủi ro của thương vụ.

Hãy phân tích các quan điểm và mục tiêu của các chiến thuật phòng và chống thâu tóm thù địch.

Nghiên cứu và thực tế quản trị đưa ra hai giả thuyết đối lập:

• Giả thuyết lợi ích cổ đông: các biện pháp phòng thủ giúp gia tăng giá trị cổ đông bằng cách giảm chi phí liên quan đến việc thay đổi kiểm soát và tạo ra quyền thương lượng để ép bên mua phải trả mức giá thặng dư cao hơn

• Giả thuyết bảo vệ vị thế quản trị: Nhìn nhận phòng thủ là công cụ để ban lãnh đạo "giữ ghế" và các đặc quyền cá nhân, ngay cả khi hiệu quả hoạt động kém => có thể khiến giá cổ phiếu bị sụt giảm do thị trường lo ngại cty bị cách ly khỏi áp lực kỷ luật của thị trường thâu tóm

Mục tiêu của các chiến thuật

• Ngăn chặn hành động thâu tóm: Sử dụng các biện pháp như Viên thuốc độc hoặc sửa đổi Điều lệ công ty để làm cho việc tiếp quản trở nên khó khăn, tốn kém hoặc bất khả thi

• Tối đa hóa giá trị cho cổ đông: Trong trường hợp việc bị thâu tóm là không tránh khỏi, các chiến thuật chống trả (như kiện tụng hoặc Hiệp sĩ áo trắng) nhằm mục đích kéo dài thời gian, tạo ra một cuộc đấu giá công khai để buộc bên mua phải nâng giá chào thầu lên mức cao nhất có thể

• Bảo vệ các bên liên quan: Duy trì sự ổn định cho nhân viên, cộng đồng và các kế hoạch kinh doanh dài hạn vốn có thể bị phá vỡ bởi các bên thâu tóm muốn chia tách tài sản để kiếm lời nhanh

Hãy phân tích bản chất các chiến thuật Viên thuốc độc mà công ty mục tiêu sử dụng để phòng và chống thâu tóm

• Viên thuốc độc thế hệ thứ nhất - Kế hoạch cổ phiếu ưu đãi: công ty mục tiêu phát hành ra loại cổ phiếu ưu đãi có khả năng chuyển đổi thành cổ phiếu thường, mang lại những quyền lợi nhất định cho người nắm giữ những cổ phiếu này trong điều kiện nếu công ty bị thâu tóm.

• Viên thuốc độc "Flip-over" (Thế hệ thứ hai): Cho phép cổ đông công ty mục tiêu mua cổ phiếu của công ty đi mua với giá rẻ sau khi thương vụ sáp nhập hoàn tất, gây loãng cổ phần của bên mua

• Viên thuốc độc "Flip-in" (Thế hệ thứ ba): Cho phép cổ đông (ngoại trừ bên thâu tóm) mua thêm cổ phiếu của chính công ty mục tiêu với giá chiết khấu trước khi sáp nhập, làm pha loãng nghiêm trọng tỷ lệ sở hữu và quyền biểu quyết của bên thâu tóm

• Kế hoạch thoái vốn (Back-end Plan): Thiết lập một mức giá tối thiểu cho việc tiếp quản bằng cách cho phép cổ đông đổi cổ phiếu lấy tiền mặt hoặc chứng khoán có giá trị cao hơn giá thị trường

• Kế hoạch biểu quyết (Voting plans): Phát hành cổ phiếu ưu đãi có quyền "siêu biểu quyết" khi có bên ngoài thâu tóm lượng lớn cổ phần, nhằm ngăn cản việc giành quyền kiểm soát

=> Mục tiêu chiến lược: Viên thuốc độc không nhất thiết để ngăn chặn hoàn toàn thâu tóm mà nhằm tăng quyền thương lượng cho Hội đồng quản trị, buộc bên thâu tóm phải trả giá cao hơn (thặng dư cao hơn) hoặc tạo thời gian để tìm kiếm "Hiệp sĩ áo trắng". Tuy nhiên, chiến thuật này cũng bị chỉ trích vì có thể được sử dụng để "giữ ghế" cho ban quản lý kém hiệu quả

Hãy phân tích đặc điểm, quy trình thực hiện, ưu/nhược điểm, điều kiện sử dụng của bear hugs, tender offers, proxy fight

Chiến thuật Bear Hugs

• Đặc điểm: Là lời đề nghị mua lại được gửi trực tiếp đến Hội đồng quản trị (HĐQT) công ty mục tiêu với mức giá cao hơn hẳn giá thị trường (premium price)

• Có hai loại: Teddy bear hug (bí mật, không kèm giá cụ thể) và Standard bear hug (công khai, kèm giá và điều khoản cụ thể)

• Quy trình: (1) Gửi đề nghị chào mua đến HĐQT mục tiêu kèm mức giá hấp dẫn; (2) Xem xét phản ứng; (3) Nếu bị từ chối, có thể leo thang sang chiến thuật Tender Offer

• Ưu điểm: Đơn giản, thực hiện nhanh, tiết kiệm chi phí thông tin/luật sư và giảm thiểu tác động xấu đến tinh thần nhân viên do tính chất ít thù địch hơn các cách khác

• Nhược điểm: Giá thâu tóm thường rất cao; rủi ro "bị hớ" nếu định giá không chính xác

• Điều kiện sử dụng: Công ty thâu tóm có tiềm lực tài chính mạnh; kỳ vọng HĐQT hoặc cổ đông mục tiêu sẽ bị thuyết phục bởi mức giá cao

Chiến thuật Tender Offers (Chào mua công khai)

• Đặc điểm: Là việc thông báo công khai đề nghị mua cổ phiếu trực tiếp từ cổ đông công ty mục tiêu với giá cố định và trong một thời hạn nhất định

• Quy trình: (1) Định giá và lập đội ngũ tư vấn (ngân hàng đầu tư, luật sư); (2) Lập văn bản chào mua và nộp hồ sơ cho Ủy ban Chứng khoán (SEC); (3) Gửi tài liệu trực tiếp cho cổ đông mục tiêu; (4) Thanh toán và tiếp quản nếu mua đủ số lượng tối thiểu

• Ưu điểm: Bỏ qua được sự phản đối của HĐQT mục tiêu; tốc độ thực hiện nhanh (có thể chỉ mất 20 ngày làm việc)

• Nhược điểm: Chi phí rất cao (phí luật sư, quảng bá, giá thặng dư); dễ bị đình trệ bởi các biện pháp phòng thủ (viên thuốc độc) hoặc sự xuất hiện của đối thủ cạnh tranh

• Điều kiện sử dụng: Khi đàm phán thân thiện thất bại; bên thâu tóm cần tốc độ và có nguồn tiền mặt/chứng khoán dồi dào

Chiến thuật Proxy Fights (Lôi kéo cổ đông bất mãn)

• Đặc điểm: Bằng cách sử dụng cơ chế biểu quyết để thay thế HĐQT hiện tại bằng những người ủng hộ việc thâu tóm, từ đó giành quyền kiểm soát mà không cần mua toàn bộ cổ phiếu ngay lập tức

• Quy trình: (1) Mua một lượng cổ phiếu để trở thành cổ đông; (2) Vận động, thuyết phục các cổ đông bất mãn trao quyền ủy quyền (proxy); (3) Tổ chức đại hội cổ đông để bầu lại bộ máy quản lý mới

• Ưu điểm: Chi phí vốn thấp hơn Tender Offer (không cần chi tiền mua đứt 100% cổ phần); giúp loại bỏ bộ máy quản lý kém hiệu quả

• Nhược điểm: Thời gian theo đuổi rất dài; khó thành công với các tập đoàn lớn có cơ cấu cổ đông phân tán; chi phí vận động không được hoàn lại nếu thất bại

• Điều kiện sử dụng: Nội bộ công ty mục tiêu có mâu thuẫn nghiêm trọng; hiệu quả hoạt động kém khiến cổ đông bất mãn; thường áp dụng cho công ty có quy mô vốn hóa vừa và nhỏ

Có nên kết hợp tender offers + bear hugs / tender offers + proxy fight không?

Theo em, có thể kết hợp, nhưng cần tùy tình huống.

Kết hợp Tender Offers (Chào mua công khai) và Bear Hugs

Bên thâu tóm thường bắt đầu bằng một Bear Hug, gửi lời đề nghị trực tiếp đến Hội đồng quản trị (HĐQT) với mức giá thặng dư rất cao. Đi kèm với lời đề nghị này là lời đe dọa ngầm (hoặc công khai) rằng nếu HĐQT từ chối, bên mua sẽ thực hiện Tender Offer trực tiếp tới các cổ đông

• Tạo áp lực tâm lý: Bear Hug đẩy HĐQT vào thế bị động, buộc họ phải cân nhắc kỹ lưỡng vì nếu từ chối một mức giá tốt, họ có thể bị kiện vì vi phạm nghĩa vụ ủy thác đối với cổ đông

• Tiết kiệm chi phí: Nếu Bear Hug thành công và dẫn đến một giao dịch thương lượng, bên mua sẽ tiết kiệm được các chi phí khổng lồ liên quan đến thủ tục chào mua công khai, phí luật sư và quảng bá

• Giảm thiểu tác động tiêu cực: Việc kết thúc thương vụ thông qua Bear Hug giúp duy trì tinh thần nhân viên và sự ổn định của công ty mục tiêu tốt hơn so với một cuộc tấn công thù địch kéo dài bằng Tender Offer

• Đây là bước khởi đầu chiến lược hiệu quả, giúp bên mua thăm dò sự phản ứng của đối phương trước khi quyết định có "leo thang" sang các biện pháp tốn kém hơn hay không

=> Sử dụng Bear Hug + Tender Offer để cố gắng đạt được một thương vụ thương lượng nhanh chóng và ít tốn kém nhất

Kết hợp Tender Offers và Proxy Fight (Giành quyền ủy quyền)

Khi bên thâu tóm thực hiện Tender Offer nhưng bị chặn lại bởi các biện pháp phòng thủ như Viên thuốc độc hoặc các điều khoản trong Điều lệ công ty, họ sẽ phát động một cuộc Proxy Fight song song

• Vô hiệu hóa các biện pháp phòng vệ: Mục đích của Proxy Fight lúc này là thay thế các thành viên HĐQT hiện tại bằng những người ủng hộ thương vụ. HĐQT mới sau khi nhậm chức sẽ thực hiện quyền loại bỏ viên thuốc độc, tạo đường thông thoáng cho Tender Offer hoàn tất

• Vượt qua rào cản pháp lý: Proxy Fight có thể được dùng để yêu cầu công ty không áp dụng các luật chống thâu tóm của bang, giúp Tender Offer trở nên khả thi về mặt pháp lý

• Tối ưu hóa khả năng kiểm soát: Proxy Fight giúp loại bỏ những nhà quản lý yếu kém hoặc phản đối kịch liệt, giúp quá trình tích hợp hậu thâu tóm diễn ra thuận lợi hơn

• Hạn chế: Tuy nhiên, sự kết hợp này đòi hỏi thời gian rất dài và chi phí cực kỳ lớn, đồng thời đòi hỏi bên thâu tóm phải có khả năng vận động và thuyết phục được đa số cổ đông đang bất mãn với ban quản lý hiện tại

=> Sử dụng Tender Offer + Proxy Fight như một "vũ khí cuối cùng" khi công ty mục tiêu có những lá chắn phòng thủ cực mạnh không thể vượt qua bằng tiền mặt đơn thuần

Có quan điểm cho rằng: “giá trị cộng hưởng là động cơ duy nhất/quan trọng nhất thúc đẩy công ty thâu tóm thực hiện thâu tóm công ty mục tiêu”. Quan điểm của bạn là gì?

Quan điểm cho rằng giá trị cộng hưởng là động cơ duy nhất là chưa chính xác

Giá trị cộng hưởng là 1 trong những động cơ quan trọng nhất vì nó tạo ra giá trị mới theo nguyên lý 2+2=5, giúp thực thể sau sáp nhập có thu nhập cao hơn hoặc chi phí thấp hơn so với khi đứng độc lập.

Tuy nhiên ngoài cộng hưởng, doanh nghiệp thực hiện thâu tóm còn vì các mục tiêu như:

• Tăng trưởng (Growth): M&A là con đường nhanh hơn nhiều so với tăng trưởng hữu cơ để mở rộng quy mô và thị phần

• Đa dạng hóa (Diversification): Thâm nhập các ngành mới để giảm rủi ro hoặc tìm kiếm lợi nhuận cao hơn

• Lợi ích về thuế (Tax Gains): Tận dụng các khoản lỗ lũy kế của công ty mục tiêu để khấu trừ thuế cho bên mua

• Cải thiện quản lý: Thay thế đội ngũ lãnh đạo kém hiệu quả bằng những người có năng lực hơn để tối ưu hóa tài sản

Nhiều thương vụ không vì lợi ích cổ đông mà bị thúc đẩy bởi:

• Cái tôi của nhà quản trị (Hubris): Sự tự tin thái quá dẫn đến việc trả giá quá cao cho công ty mục tiêu

Nghiên cứu chỉ ra có đến 70% các vụ sáp nhập thất bại trong việc đạt được giá trị cộng hưởng về doanh thu như kỳ vọng. Điều này chứng tỏ nhiều thương vụ thực chất được thúc đẩy bởi tâm lý thị trường, áp lực cạnh tranh hoặc lợi ích riêng của ban lãnh đạo hơn là giá trị cộng hưởng thực chất

=> Giá trị cộng hưởng là động cơ lý tưởng nhất, nhưng trong thực tế, hoạt động thâu tóm là kết quả của sự tương tác phức tạp giữa các mục tiêu chiến lược, lợi ích tài chính và cả yếu tố tâm lý quản trị

Hãy phân tích điểm khác biệt giữa 1 thương vụ thâu tóm thù địch và 1 thương vụ thâu tóm thân thiện, đồng thời luận giải lý do vì sao công ty đi thâu tóm lại thực hiện thâu tóm thù địch công ty mục tiêu.

1/ Điểm khác biệt giữa thâu tóm thân thiện và thù địch

Thái độ của cty mục tiêu:

• thân thiện: Hội đồng quản trị (HĐQT) và Ban giám đốc sẵn sàng tham gia, hợp tác

• thù đich: Lời đề nghị bị HĐQT công ty mục tiêu từ chối hoặc phản đối quyết liệt

Tính chất

• thân thiện: Dựa trên nguyên tắc tự nguyện, thiện chí và các bên cùng có lợi

• thù địch: Mang tính ép buộc; thường chỉ bên mua có lợi và quyết tâm thực hiện bằng mọi giá

Cơ chế thực hiện

• thân thiện: Thông qua đàm phán trực tiếp và thống nhất giữa ban lãnh đạo hai bên

• thù địch: Bỏ qua ban lãnh đạo, tác động trực tiếp đến cổ đông (Tender Offer) hoặc lôi kéo cổ đông để thay thế HĐQT (Proxy Fight)

2/ Lý do công ty thực hiện thâu tóm thù địch

• Bị từ chối đề nghị thân thiện: Bên thâu tóm đã phát đi các tín hiệu thiện chí nhưng bị mục tiêu bác bỏ, buộc họ phải thay đổi chiến thuật sang tấn công để đạt được mục đích

• Biết trước không thể thương lượng: Bên mua nhận định rằng việc đàm phán thân thiện là bất khả thi (do mâu thuẫn lợi ích hoặc chiến lược) nên chủ động tấn công thù địch ngay từ đầu để chiếm ưu thế

• Thay thế bộ máy quản lý yếu kém: Bên mua tin rằng ban lãnh đạo hiện tại của mục tiêu hoạt động kém hiệu quả. Một cuộc thâu tóm thù địch thành công cho phép họ "thay máu" hoàn toàn bộ máy quản lý để tối ưu hóa giá trị tài sản của mục tiêu

• Biện pháp phòng thủ (Pac-man): Công ty đang là mục tiêu bị thâu tóm có thể quay ngược lại tấn công thù địch chính kẻ đang muốn mua mình để tự bảo vệ

• Yếu tố tâm lý: Đôi khi xuất phát từ cảm xúc hoặc mâu thuẫn cá nhân của những người điều hành cấp cao bên thâu tóm

Giải thích vì sao công ty mục tiêu phải thực hiện các chiến thuật phòng và chống thâu tóm?

• Niềm tin vào giá trị nội tại: Cổ đông và ban lãnh đạo tin rằng lợi ích khi công ty tồn tại độc lập lớn hơn so với giá chào mua. Điều này thường do tình trạng bất cân xứng thông tin, khi công ty mục tiêu nắm giữ các thông tin về sản phẩm mới hoặc tiềm năng sinh lợi tương lai mà thị trường và bên mua chưa định giá đúng

• Khoảng cách kỳ vọng về giá: Bên mua thường chỉ chào giá dựa trên giá thị trường cộng một phần thặng dư, trong khi bên bán kỳ vọng mức giá cao hơn dựa trên giá trị tài sản vô hình hoặc các thương vụ tương đồng thành công nhất

• Tối đa hóa lợi ích cổ đông: Trong trường hợp việc bị thâu tóm là không tránh khỏi, các biện pháp phòng thủ tạo ra quyền thương lượng để ép bên mua phải nâng giá chào thầu lên mức cao nhất có thể

• Vấn đề đại diện (Giữ ghế): Ban điều hành và Hội đồng quản trị thường thực hiện các chiến thuật chống thâu tóm để bảo vệ vị trí công việc và các đặc quyền cá nhân, vì họ thường là đối tượng bị thay thế sau khi thương vụ hoàn tất

• Bảo vệ chiến lược dài hạn: Ngăn chặn các "kẻ đột kích" (raiders) - những nhà đầu cơ ngắn hạn chỉ muốn chia tách tài sản để kiếm lời nhanh chóng mà gây tổn hại đến sự phát triển lâu dài và lợi ích của các bên liên quan khác như nhân viên và cộng đồng

• Mua thêm thời gian: Các chiến thuật (như kiện tụng) giúp làm chậm quá trình thâu tóm, tạo cơ hội cho công ty tìm kiếm một "Hiệp sĩ áo trắng" (bên mua thân thiện hơn) hoặc triển khai các phương án tái cấu trúc có lợi hơn

Có quan điểm cho rằng: “với động cơ đa dạng hoá thực hiện bằng hoạt động M&A thì luôn đem lại lợi ích cho công ty đi thâu tóm”

Quan điểm cho rằng đa dạng hóa thông qua M&A luôn đem lại lợi ích cho công ty thâu tóm là sai lầm.

• Chiết khấu đa dạng hóa (Diversification Discount): Thị trường thường định giá các công ty đa ngành thấp hơn so với tổng giá trị các bộ phận nếu chúng đứng độc lập. Nhiều nghiên cứu chỉ ra rằng đa dạng hóa có thể gây mất mát giá trị doanh nghiệp trung bình từ 13% đến 15%

• Cổ đông có thể tự đa dạng hóa: Nhà đầu tư có thể tự giảm thiểu rủi ro cho danh mục của mình một cách dễ dàng và rẻ hơn bằng cách mua cổ phiếu của nhiều công ty khác nhau, thay vì trả thặng dư (premium) để công ty thực hiện sáp nhập đa ngành

• Gia tăng áp lực và chi phí quản lý: Việc điều hành một tập đoàn đa ngành đòi hỏi năng lực quản trị rất cao. Đa dạng hóa quá mức thường dẫn đến tình trạng quản lý kém hiệu quả, xao nhãng mảng kinh doanh cốt lõi và làm tăng chi phí vận hành

• Rủi ro từ các ngành không liên quan: Đa dạng hóa vào các lĩnh vực không có sự liên kết về công nghệ hay thị trường thường có tỷ lệ thất bại cao hơn nhiều so với đa dạng hóa đồng tâm

• Vấn đề đại diện và "Xây dựng đế chế": Nhiều thương vụ đa dạng hóa bị thúc đẩy bởi lợi ích riêng của nhà quản trị (muốn tăng lương thưởng, danh tiếng hoặc quyền lực gắn liền với quy mô công ty) thay vì mục tiêu tối đa hóa tài sản cho cổ đông

Khi thực hiện thâu tóm công ty mục tiêu bằng chiến thuật Bear Hugs và Tender Offers, công ty đi thâu tóm có xu hướng đề xuất mức giá chào mua cao hơn hẳn so với giá thị trường của công ty mục tiêu tại thời điểm đề xuất. Vấn đề là công ty mục tiêu lại cho rằng đây không phải là 1 mức giá cao như kỳ vọng. Bạn hãy luận giải vì sao

Bất cân xứng thông tin: Ban lãnh đạo công ty mục tiêu nắm giữ những thông tin nội bộ mà thị trường chưa biết hoặc chưa định giá đúng, chẳng hạn như các sản phẩm mới sắp ra mắt hoặc các cơ hội sinh lời cao trong tương lai. Họ tin rằng giá trị nội tại khi công ty đứng độc lập cao hơn mức giá mà bên mua đề xuất dựa trên giá thị trường hiện tại

Sự khác biệt về cơ sở định giá:

• Bên mua: Thường định giá dựa trên giá thị trường hiện tại cộng với một phần thặng dư để kiểm soát

• Bên bán: Thường kỳ vọng dựa trên: (i) mức giá cao nhất lịch sử của cổ phiếu; (ii) giá trị của các thương vụ M&A tương đồng đã thành công trước đó; hoặc (iii) tổng giá trị tài sản hữu hình và các tài sản vô hình (như thương hiệu, bằng sáng chế) do họ tự định giá

Yếu tố thị trường nhất thời: Công ty mục tiêu có thể cho rằng thị trường chứng khoán đang trong giai đoạn sụt giảm tạm thời, khiến giá cổ phiếu hiện tại không phản ánh đúng giá trị thực của doanh nghiệp

Quyền thương lượng: Bằng cách tuyên bố giá thấp, công ty mục tiêu tạo ra thế thương lượng để ép bên mua phải tiếp tục nâng giá (markup) hoặc tạo thời gian để tìm kiếm "Hiệp sĩ áo trắng" trả giá cao hơn

Bạn hãy phân tích các yếu tố quyết định công ty đi thâu tóm nên thực hiện chiến thuật chào mua công khai hay lôi kéo cổ đông bất mãn

Hiệu quả hoạt động và Năng lực quản trị của mục tiêu

• Proxy Fight: Thường được ưu tiên khi công ty mục tiêu có kết quả kinh doanh kém hoặc quản trị yếu kém. Những yếu tố này tạo ra sự bất mãn trong cổ đông, giúp bên thâu tóm dễ thuyết phục họ bỏ phiếu thay thế bộ máy lãnh đạo hiện tại

• Tender Offer: Thường nhắm vào các công ty có lợi nhuận tốt hơn so với các mục tiêu của Proxy Fight

Cấu trúc vốn

• Các công ty có đòn bẩy tài chính thấp thường là mục tiêu của Tender Offer vì có khối lượng cổ phiếu lưu hành lớn để bên mua có thể thu gom và giành quyền kiểm soát

• Ngược lại, cấu trúc nợ cao có thể khiến việc chào mua công khai trở nên ít hấp dẫn hoặc khó khăn hơn về mặt tài chính

Nguồn lực tài chính và Chi phí thương vụ

• Tender Offer: Yêu cầu nguồn vốn cực lớn vì bên thâu tóm phải sẵn sàng mua lại tới 100% cổ phần với mức giá thặng dư (premium) cao hơn giá thị trường

  • Ưu điểm là bên mua có thể thu hồi một phần vốn bằng cách bán cổ phiếu nếu thất bại

• Proxy Fight: Có chi phí vốn thấp hơn do không phải mua đứt cổ phần ngay lập tức. Tuy nhiên, các chi phí hành chính, pháp lý và vận động cổ đông là không thể thu hồi nếu chiến dịch thất bại.

Thời gian và Tốc độ thâu tóm

• Tender Offer: Có lợi thế về tốc độ, thường chỉ mất từ 20 đến 40 ngày làm việc để hoàn tất

• Proxy Fight: Thời gian theo đuổi rất dài và phức tạp do phải chờ đến các kỳ đại hội cổ đông và trải qua quy trình bầu cử nghiêm ngặt

Rào cản phòng thủ pháp lý

• Nếu công ty mục tiêu có các biện pháp phòng thủ kiên cố như "Viên thuốc độc", Tender Offer sẽ bị đình trệ vì chi phí thâu tóm bị đẩy lên quá cao

• Trong bối cảnh đó, bên thâu tóm buộc phải thực hiện Proxy Fight để thay thế Hội đồng quản trị hiện tại bằng những người ủng hộ mình, từ đó mới có thể loại bỏ viên thuốc độc và tiến hành Tender Offer

Có quan điểm cho rằng 1 trong những nguyên nhân dẫn đến việc các công ty phải thực hiện thoái vốn là do Nhà nước bắt buộc. Bạn có quan điểm như thế nào? Theo bạn, ngoài động cơ thoái vốn bắt buộc, việc thực hiện thoái vốn còn đến từ những động cơ khác nữa hay không?

Quan điểm cho rằng Nhà nước bắt buộc là một nguyên nhân dẫn đến thoái vốn là hoàn toàn chính xác và đã được thực tế chứng minh. Ngoài ra, hoạt động thoái vốn còn xuất phát từ nhiều động cơ tự nguyện khác mang tính chiến lược và tài chính.

Quan điểm về thoái vốn do Nhà nước bắt buộc: xảy ra khi một doanh nghiệp phải bán bớt tài sản hoặc bộ phận kinh doanh theo yêu cầu của các cơ quan quản lý Chính phủ

• Mục tiêu chính: Nhằm chống độc quyền và gia tăng tính cạnh tranh trên thị trường

Các động cơ thoái vốn khác (Thoái vốn tự nguyện)

Bên cạnh áp lực pháp lý, phần lớn các thương vụ thoái vốn là tự nguyện (Voluntary Divestitures), xuất phát từ các động cơ nội tại của doanh nghiệp:

• Kém tương thích chiến lược: Doanh nghiệp muốn bán đi các mảng kinh doanh không còn phù hợp với tầm nhìn hoặc chiến lược dài hạn, ngay cả khi mảng đó vẫn đang sinh lời

• Hiệu quả hoạt động thấp: Thoái vốn các bộ phận kinh doanh thua lỗ, không đạt tỷ suất sinh lời kỳ vọng hoặc để "sửa sai" cho các thương vụ M&A thất bại trong quá khứ

• Hiện thực hóa giá trị "Cộng hưởng ngược" (Reverse Synergy): Dựa trên niềm tin rằng giá trị của các bộ phận khi đứng độc lập sẽ lớn hơn giá trị của chúng khi gộp chung trong cấu trúc tập đoàn (công thức 4−1=5)

• Nhu cầu tiền mặt cấp bách: Bán tài sản để giải quyết khủng hoảng tài chính, thanh toán nợ vay hoặc huy động vốn tái đầu tư vào mảng cốt lõi

• Tập trung vào mảng cốt lõi: Rời bỏ những ngành đã bão hòa hoặc ít cơ hội phát triển để dồn nguồn lực vào các lĩnh vực có biên lợi nhuận cao hơn

• Chiến thuật phòng thủ: Bán bớt các "tài sản quý giá" mà bên thâu tóm đang thèm muốn nhằm phá vỡ ý định thâu tóm thù nghịch

• Lợi ích về thuế: Thực hiện chia tách (spin-off) để chuyển giao giá trị cho cổ đông mà không phải chịu thuế thu nhập như hình thức bán tài sản thu tiền mặt

=> Tóm lại, thoái vốn không chỉ là biện pháp đối phó với pháp luật mà còn là một công cụ tái cấu trúc chủ động giúp doanh nghiệp trở nên tinh gọn, tập trung và tối ưu hóa giá trị cho cổ đông

Phân tích điểm khác biệt giữa hình thức spin-off và sell-off

Bản chất giao dịch

• sell off: Là việc bán tài sản hoặc một đơn vị kinh doanh cho một bên thứ ba bên ngoài

• spin off: Là việc tách một bộ phận ra thành pháp nhân độc lập và phân phối cổ phần cho cổ đông hiện hữu

Dòng tiền đối với công ty mẹ

• sell off: Công ty mẹ nhận được tiền mặt hoặc chứng khoán có thanh khoản từ việc bán

• spin off: Công ty mẹ không nhận được tiền mặt; giá trị được chuyển giao cho cổ đông dưới dạng cổ phiếu

Cơ cấu cổ đông

• sell off: Đơn vị bị bán sẽ thuộc sở hữu của bên mua; cơ cấu cổ đông của công ty mẹ không thay đổi

• spin off: Ban đầu, cơ cấu cổ đông của hai bên là giống hệt nhau (do phân phối cổ phần theo tỷ lệ sở hữu)

Tác động thuế

• sell off: Thường là giao dịch chịu thuế (thuế thu nhập doanh nghiệp trên phần lãi bán tài sản)

• spin off: Có thể được hưởng quyền miễn thuế nếu đáp ứng các quy định pháp luật vì không có dòng tiền phát sinh

Mục đích chính

• sell off: Đáp ứng nhu cầu tiền mặt gấp, trả nợ hoặc loại bỏ mảng kinh doanh thua lỗ

• spin off: Tăng sự tập trung kinh doanh, giúp thị trường định giá chính xác hơn và tối ưu hóa lương thưởng bằng cổ phiếu

hãy trình bày các lý do giải thích cho việc cty lựa chọn thoái vốn bằng hình thức spin-off

Thuận lợi cho việc định giá doanh nghiệp: Khi bộ phận được tách ra trở thành công ty đại chúng độc lập, thông tin tài chính minh bạch và chi tiết hơn giúp các nhà đầu tư dễ dàng định giá chính xác cho cả công ty mẹ lẫn công ty con

Cải thiện động lực quản lý thông qua lương thưởng: Sau khi chia tách, các nhà quản lý bộ phận sẽ nhận được cổ phần của chính công ty con đó thay vì cổ phần của tập đoàn mẹ. Điều này giúp nỗ lực làm việc của họ tác động trực tiếp đến giá cổ phiếu mà họ nắm giữ, tạo ra động cơ mạnh mẽ hơn để tối ưu hóa hiệu suất

Lợi ích về thuế: Đây là một ưu điểm lớn vì công ty mẹ không nhận được tiền mặt từ giao dịch nên có thể được hưởng quyền miễn thuế (tax-free) nếu đáp ứng một số quy định pháp luật cụ thể

Hiện thực hóa giá trị cộng hưởng đảo ngược (Reverse Synergy): Hoạt động này dựa trên niềm tin rằng giá trị của các bộ phận khi đứng độc lập sẽ lớn hơn so với khi chúng nằm chung trong cấu trúc tập đoàn cồng kềnh (nguyên lý 4−1=5)

Tạo ra các "công ty thuần nhất" (Pure plays): Chia tách tạo ra những công ty hoạt động trong các ranh giới thị trường rõ ràng, đáp ứng nhu cầu của những nhà đầu tư chỉ muốn rót vốn vào một ngành cụ thể

hãy phân tích điểm khác biệt giữa split-up và spin-off. phân tích những tác động đến công ty mẹ khi thực hiện split-up

Điểm khác biệt giữa Split-up và Spin-off

Sự tồn tại của công ty mẹ

• spin off: Công ty mẹ vẫn tiếp tục tồn tại sau giao dịch

• split up: Công ty mẹ vẫn tiếp tục tồn tại sau giao dịch

Phạm vi chia tách

• spin off: Chỉ tách một bộ phận hoặc đơn vị kinh doanh để thành lập pháp nhân độc lập

• split up: Toàn bộ công ty được chia nhỏ thành một chuỗi các công ty con mới độc lập

Cơ cấu cổ đông

• spin off: Cổ phần công ty mới được phân phối theo tỷ lệ sở hữu (ban đầu cơ cấu cổ đông hai bên giống hệt nhau)

• split up: Cổ đông trao đổi cổ phần công ty mẹ để lấy cổ phần của một hoặc nhiều đơn vị mới; cơ cấu cổ đông sau đó có thể khác nhau

Quyền lợi cổ đông

• spin off: Cổ đông nhận thêm cổ phiếu mới dưới dạng cổ tức và vẫn giữ cổ phiếu công ty mẹ

• split up: Cổ đông thường phải từ bỏ cổ phần công ty mẹ để nhận cổ phần của các công ty con được tách ra

Tác động đến công ty mẹ khi thực hiện Split-up

• Chấm dứt pháp nhân: Đây là tác động lớn nhất; thực thể công ty mẹ sẽ hoàn toàn biến mất sau khi quá trình chia tách hoàn tất.

• Không phát sinh dòng tiền: Tương tự như spin-off, công ty mẹ không nhận được bất kỳ khoản tiền mặt nào từ giao dịch này vì đây là việc phân bổ lại tài sản và vốn cổ phần cho cổ đông

• Hiện thực hóa giá trị cộng hưởng đảo ngược: Split-up giúp tách biệt các mảng kinh doanh không tương khố, cho phép mỗi phân khúc được quản lý độc lập. Điều này dựa trên niềm tin rằng tổng giá trị các phần riêng biệt sẽ lớn hơn giá trị khi gộp chung trong cấu trúc tập đoàn cồng kềnh

• Giải quyết áp lực pháp lý: Split-up thường là kết quả của các yêu cầu bắt buộc từ Chính phủ nhằm chống độc quyền, giúp gia tăng tính cạnh tranh trên thị trường bằng cách xé nhỏ các doanh nghiệp quá lớn

• Tối ưu hóa sự tập trung: Giúp các đơn vị mới thành lập hoạt động chuyên sâu hơn trong lĩnh vực của mình, giúp thị trường định giá doanh nghiệp chính xác hơn

điểm khác biệt giữa equity carve-out và spin-off

Dòng tiền đối với công ty mẹ

• equity: Nhận được tiền mặt từ việc chào bán cổ phiếu ra công chúng (IPO)

• spin off: Không nhận được tiền mặt; cổ phiếu được phân phối cho cổ đông dưới dạng cổ tức

Cơ cấu cổ đông

• equity: Thay đổi: Xuất hiện các cổ đông mới từ bên ngoài, khác với cổ đông công ty mẹ

• spin off: Giống hệt: Ban đầu, cơ cấu cổ đông của công ty con giống với công ty mẹ

Quyền kiểm soát

• equity: Công ty mẹ thường vẫn giữ quyền kiểm soát và chi phối công ty con

• spin off: Công ty con trở thành một pháp nhân độc lập hoàn toàn với ban quản trị riêng

Chi phí và thủ tục

• equity: Tốn kém và phức tạp hơn: Chi phí thực hiện cao (thường gấp 4 lần spin-off) và yêu cầu khắt khe về công bố thông tin

• spin off: Rẻ và nhanh hơn: Thủ tục đơn giản hơn vì chỉ là phân phối nội bộ cho cổ đông hiện hữu

Tác động thuế

• equity: Thường là giao dịch chịu thuế (trừ khi là phát hành sơ cấp); IPO thứ cấp có thể phát sinh thuế vốn

• spin off: Có thể được hưởng quyền miễn thuế nếu đáp ứng các quy định pháp luật vì không phát sinh dòng tiền

trình bày các động cơ của equity carve-out và tác động đến cty mẹ

1. Động cơ thực hiện Equity Carve-out

• Gia tăng nguồn vốn: Đây là mục đích hàng đầu nhằm huy động tiền mặt cho công ty mẹ.

• Tài trợ cho công ty con: Huy động vốn để tái đầu tư trực tiếp vào các dự án phát triển của chính công ty con đó

• Giải quyết nhu cầu tài chính cấp bách: Sử dụng lượng tiền thu được để thanh toán các khoản nợ hoặc chi trả cổ tức cho cổ đông

• Thăm dò thị trường: Thiết lập một giá trị thị trường công khai cho công ty con, làm bước đệm cho việc tách rời hoàn toàn (như spin-off) sau này

• Tái cấu trúc chiến lược: Giảm bớt sự hiện diện hoặc rủi ro trong một lĩnh vực kinh doanh không còn phù hợp với định hướng dài hạn của tập đoàn

• Minh bạch hóa thông tin: Việc công ty con trở thành thực thể đại chúng giúp cung cấp thông tin chi tiết hơn, hỗ trợ các nhà đầu tư định giá chính xác hơn giá trị của cả mẹ lẫn con

2. Tác động đến công ty mẹ

• Phát sinh dòng tiền vào: công ty mẹ nhận được một khoản tiền mặt lớn từ việc chào bán cổ phiếu công ty con ra công chúng

• Duy trì quyền chi phối: Công ty mẹ thường chỉ bán một tỷ lệ cổ phần nhỏ, do đó vẫn giữ được quyền kiểm soát và quản lý đối với công ty con

• Thay đổi cơ cấu cổ đông: Xuất hiện một nhóm cổ đông mới từ bên ngoài tại công ty con, làm thay đổi cấu trúc sở hữu so với ban đầu

• Tác động tích cực đến giá cổ phiếu: Các thông báo về equity carve-out thường mang lại tỷ suất sinh lợi bất thường dương (trung bình khoảng 1.8% - 2.1%) cho cổ đông công ty mẹ

• Tối ưu hóa bảng cân đối kế toán: Nếu tiền thu được dùng để trả nợ, giá trị công ty mẹ thường tăng mạnh (nghiên cứu cho thấy mức sinh lợi thặng dư đạt +6.63%)

• Tăng tính linh hoạt: Giúp công ty mẹ trở nên tinh gọn hơn bằng cách chuyển đổi một phần tài sản sang dạng tiền mặt để đầu tư vào các lĩnh vực có năng suất cao hơn