produit stru

pour utiliser en underlying sx5e et s and p

Ce sont les deux sous-jacents les plus utilisés en produits structurés, pour trois raisons :

• Liquidité : options, futures et futures de dividendes très liquides. La banque peut couvrir et pricer facilement, avec des spreads serrés.

• Lisibilité pour le client : indices connus, faciles à suivre, avec une diversification géographique (zone euro et États-Unis).

• Pas de risque de titre unique : un indice est moins exposé qu'une action à un choc spécifique.

réplication optionnel

Capital garanti + participation	Zéro-coupon + call (achat)
Reverse convertible	Zéro-coupon + put vendu par le client
Bonus / Airbag	Zéro-coupon + put down-and-out ou spread de puts
Autocall / Phoenix	Zéro-coupon + put down-and-in vendu + options digitales (coupons, rappel)

déterminer le coupon

Si on te demande « comment est fixé le coupon ? », réponds en trois phrases : égalité entre ce que paie le client et la valeur des flux, calculée sur des probabilités risque-neutres par simulation, à partir de la vol, des taux, des dividendes et de la corrélation.

situation

Ce que ça change pour ton pitch

Le cycle est haussier sur les taux, ce qui rend le contexte favorable à ton Phoenix :

• Taux en hausse : le zéro-coupon coûte moins cher, donc le budget pour les coupons grandit.

• Inflation et pétrole élevés, incertitude géopolitique : la vol est probablement élevée. Si c'est le cas, le put vendu vaut plus cher et le coupon est attractif.

• S&P près de ses records, très concentré tech/IA : en entrant à ces niveaux, la barrière à 60 % est loin en points, mais un retournement tech serait le principal risque.

• Europe fragilisée (France, énergie, taux) : le SX5E a plus de chances d'être le worst-of.

selon la vue sur le marché

Vue du client	Produit adapté	Pourquoi
Fortement haussier	Capital garanti + participation, ou twin-win	Le client achète un call et profite de la hausse. Un autocall serait un mauvais choix : le gain est plafonné aux coupons.
Modérément haussier ou neutre	Phoenix / autocall, ou bonus	Il touche des coupons même si le marché stagne, tant que le worst-of reste au-dessus de la barrière. Le bonus suit en plus la hausse 1 pour 1.
Légèrement baissier	Autocall ou reverse convertible à barrière basse, airbag	Il reste payé tant que le marché ne passe pas sous la barrière. La barrière joue le rôle de coussin.
Franchement baissier	Produit à capital protégé, ou produit short (put acheté)	Les autocalls perdent en capital sous la barrière. Les produits short existent mais sont rares en distribution.

produit de participation

1. Produit de participation (capital garanti)

Principe. Le capital est protégé à maturité, et le client touche une fraction de la hausse.

Réplication : zéro-coupon + call acheté.

• Le zéro-coupon (≈ 86 sur 5 ans à 3 %) garantit les 100.

• Le budget restant (≈ 14) achète un call. Si le call coûte par exemple 17 pour 100 de nominal, le client obtient une participation de 14 / 17 ≈ 80 % de la hausse.

Exemples :

• Indice +40 % : 100 + 0,8 × 40 = 132.

• Indice −30 % : 100, capital protégé.

C'est là que se joue le lien avec les taux : plus ils montent, moins le zéro-coupon coûte, donc plus la participation est élevée. Plus la volatilité monte, plus le call coûte cher, donc plus la participation baisse. Pour la plafonner et la rendre plus généreuse, on fait vendre un call plus haut (cap).

twin win

3. Twin-win

Principe. Le client gagne à la hausse et à la baisse, tant que la barrière n'est pas touchée. Une baisse modérée se transforme en gain.

Réplication : sous-jacent détenu + 2 puts down-and-out achetés, de strike 100.

Exemple : participation 100 %, barrière 70.

• Barrière jamais touchée, indice finit à 130 : 130.

• Barrière jamais touchée, indice finit à 85 : le client touche 100 + 15 = 115. Une baisse de 15 % devient un gain de 15 %.

• Barrière touchée, indice finit à 85 : le client touche 85, comme s'il détenait l'indice.

Vérification de la réplication, indice à 85 sans touche : sous-jacent 85 + 2 × (100 − 85) = 85 + 30 = 115. ✓

Le risque est une falaise à la barrière : sans touche, un indice à 71 donne 129 ; si la barrière a été touchée, la même fin à 71 donne 71.

différence down and in down and out

• Down-and-in (DI) : le put naît si l'indice touche la barrière. Tant qu'elle n'est pas touchée, il n'existe pas.

• Down-and-out (DO) : le put meurt si l'indice touche la barrière. Tant qu'elle n'est pas touchée, il existe.

CLN

1. Credit Linked Note (CLN) : le crédit

Mécanisme. Une note qui paie un coupon élevé (taux + spread), mais dont le remboursement dépend de la santé d'une entité de référence (une entreprise par exemple).

Réplication côté client : obligation ou floater + CDS vendu (le client vend de la protection).

• Pas d'événement de crédit : le client touche le coupon et récupère ses 100.

• Défaut de l'entité (faillite, non-paiement) : le client récupère seulement le recouvrement (par exemple 40), donc il perd 60.

Le coupon est environ le taux de référence plus le spread du CDS de l'entité. Plus l'entité est risquée, plus le coupon est élevé.

Parallèle avec ce qu'on a vu : le CLN est l'équivalent crédit de l'autocall. Le client vend un risque (défaut au lieu de baisse d'indice) et touche une prime. Un CDS vendu ressemble à un put vendu.

Point à ne pas rater : le client porte deux risques de crédit : celui de l'émetteur (la banque) et celui de l'entité de référence.

Range accrual

2. Range accrual : les taux

Mécanisme. Le coupon s'accumule chaque jour où un taux de référence (Euribor 3 mois, CMS) reste dans une plage.

Exemple illustratif : coupon de 5 % par an, plage de 1,5 % à 3,5 %. Si l'Euribor est dans la plage 180 jours sur 360, le coupon est 5 % × 180/360 = 2,5 %.

Réplication côté client : obligation + série d'options digitales sur le taux, une par jour. Économiquement, le client est vendeur de volatilité : il touche un coupon élevé tant que les taux sont stables, et moins s'ils bougent beaucoup. C'est la même logique que le Phoenix : un revenu contre un risque.

Variante : callable range accrual, où l'émetteur peut rembourser par anticipation. Le client vend en plus un call à la banque, ce qui augmente le coupon.

Pour qui : un client qui anticipe des taux stables. Dans un cycle de hausse comme aujourd'hui, c'est un bon sujet de discussion : le risque est de sortir de la plage.

produit à dividende décrément

Sur un price return, la banque couvre son delta en achetant l'indice, donc elle est longue de dividendes, et elle se couvre en vendant un dividend swap. Sur un indice à décrément, les dividendes réels sont inclus dans l'indice, donc son risque de dividende disparaît et elle n'a plus besoin de swap. Elle garde un montant fixe, plus élevé que le dividende de marché, et en reverse une partie au client sous forme de coupon plus élevé. »

Ces chiffres sont illustratifs et simplifiés : en réalité, il y a des questions de fiscalité (retenues à la source sur les dividendes), de fonds propres et de financement que le desk intègre dans le prix.

dividend swap

comment sont achetéees les digitales

À l'oral : « Les digitales sont achetées par le client et ont un prix, égal au coupon multiplié par la probabilité d'être versé, actualisé. Elles sont financées par les intérêts auxquels le client renonce et par la prime du put qu'il vend. »

indice

Les sous-jacents standards des produits structurés :

1. Euro Stoxx 50 et sa version à décrément (c'est LE sous-jacent des autocalls français)

2. S&P 500

3. Nikkei 225

4. Hang Seng / HSCEI (très utilisé en Asie)

5. CAC 40, DAX, FTSE 100, Stoxx Europe 600

capi boursieres

S&P 500 (USD, sept.)	Nvidia, 5,56 trillions de dollars	Alphabet, 4,47 trillions (au 19 juin)	Apple, 4,38 trillions (au 19 juin)
CAC 40 (EUR, 15 sept.)	L'Oréal, environ 203 Md€	LVMH, environ 201 Md€	TotalEnergies, environ 177 Md€
DAX (USD, fin sept.)	SAP ou Siemens, 247,6 Md$ pour SAP, 242,5 Md$ pour Siemens	Siemens ou SAP, l'ordre dépend de la source	Allianz, environ 178 Md$</p></td></tr><tr><td colspan="1" rowspan="1"><p><strong>Euro Stoxx 50</strong> (EUR)</p></td><td colspan="1" rowspan="1"><p>ASML, environ 561 Md€</p></td><td colspan="1" rowspan="1"><p>SAP, environ 225 Md€</p></td><td colspan="1" rowspan="1"><p>Siemens, environ 212 Md€</p></td></tr><tr><td colspan="1" rowspan="1"><p><strong>Nikkei 225</strong> (USD, 11 sept.)</p></td><td colspan="1" rowspan="1"><p>MUFG, 273 Md$	SoftBank Group, 253 Md$</p></td><td colspan="1" rowspan="1"><p>Toyota, 238 Md$

réglementation de marché

MiFID II : le processus de distribution

Directive européenne sur les services d'investissement. Elle dit comment un produit doit être conçu, proposé et vendu :

• Gouvernance produit : le producteur (CACIB) définit un marché cible (quel type de client, quelles connaissances, quelle tolérance au risque) et le distributeur doit le respecter.

• Adéquation et caractère approprié : avant de vendre, on vérifie que le produit convient au client (conseil) ou qu'il en comprend les risques (exécution simple).

• Classification des clients : particulier (retail), professionnel, contrepartie éligible. Plus le client est protégé, plus les obligations sont lourdes.

• Transparence des coûts, gestion des conflits d'intérêts, communication claire et non trompeuse.

Le KID : un document standardisé

Le KID (Key Information Document) vient d'un autre règlement, PRIIPs. C'est une fiche d'environ trois pages que le client particulier reçoit avant de souscrire. Contenu :

• ce qu'est le produit, son objectif et sa durée ;

• un indicateur de risque de 1 à 7 ;

• des scénarios de performance (défavorable, intermédiaire, favorable, tension) ;

• les coûts ;

• la période de détention recommandée ;

• ce qui se passe si l'émetteur fait défaut.

Il sert à comparer des produits complexes de façon homogène.

le rôle du marketer

Sur un deal, le marketer est l'interface entre le besoin du client et les équipes internes. Je comprends la demande avec les sales, je fais préciser les variantes par la structuration, j'ai les niveaux du trading, puis je produis des supports clairs, avec des scénarios chiffrés et les risques bien visibles, validés par le juridique et la conformité. Sur une équipe cross-asset, la même question, par exemple "je cherche du rendement", peut se traiter en actions, en taux ou en crédit. Mon rôle est de comparer ce que le client vend dans chaque cas et de choisir avec lui selon sa vue de marché. »

callable note

Une callable note est une obligation que l'émetteur peut rembourser avant l'échéance, à des dates prévues, à un prix fixé à l'avance (en général 100 % du nominal). En échange de ce droit, elle verse un coupon plus élevé qu'une obligation classique.

Fonctionnement

Exemple illustratif : obligation à 10 ans, coupon de 4 %, remboursable par anticipation chaque année à partir de la 2e année.

• À chaque date de call, la banque décide de rembourser ou non.

• Si elle rembourse, le client reçoit 100 plus le coupon de la période, et c'est fini.

• Si elle ne rembourse pas, la note continue jusqu'à la prochaine date, puis à maturité.

On note la durée « 10NC2 » : 10 ans de maturité, non callable les 2 premières années.

Pourquoi la banque rembourse, et quand

La banque exerce le call quand c'est dans son intérêt :

• Les taux ont baissé : elle peut se refinancer moins cher, donc elle rembourse la note à 4 % pour émettre une dette à 3 %.

• Dans une note structurée, le coupon indexé devient coûteux pour elle.

À l'inverse, si les taux montent, elle ne rembourse pas : le client reste bloqué avec un coupon devenu relativement bas.

Réplication côté client

Obligation classique + call vendu à la banque.

Le client est short l'option : il donne à la banque le droit de rembourser quand ça l'arrange. La prime de cette option, que la banque lui verse, est transformée en coupon supplémentaire.

Produit	Coupon
Obligation non callable à 10 ans	3,0 %
Même obligation, callable	3,8 %

L'écart de 0,8 % est la prime d'un call (technique : un call de type bermudéen) que le client a vendu.

Vision de marché

Le client accepte de vendre le call parce qu'il pense que :

• les taux resteront stables ou monteront (la banque n'aura pas intérêt à rembourser) ;

• il veut un rendement plus haut que sur une obligation classique, sans prendre de risque actions.

Risques pour le client

• Risque de remboursement anticipé (call risk) : il est remboursé quand les taux sont bas, donc il doit réinvestir à un rendement plus faible (risque de réinvestissement).

• Performance plafonnée : si les taux baissent fortement, le prix de l'obligation monte normalement, mais ici il est limité par le prix de call.

• Durée incertaine : entre 2 et 10 ans dans notre exemple.

• Risque de crédit de l'émetteur.

Différence avec un autocall

	Callable note	Autocall
Qui décide du remboursement	L'émetteur, à sa discrétion	Automatique, selon le niveau du sous-jacent
Condition	Aucune, sauf l'intérêt économique de l'émetteur	Sous-jacent au-dessus d'une barrière
Sous-jacent	Souvent un taux	Actions, indices
Option du client	Short un call bermudéen	Short un put down-and-in, plus des digitales

Dans les deux cas, le remboursement est anticipé, mais ce n'est pas le même mécanisme.

Pourquoi on en parle pour tes produits de taux

La caractéristique « callable » s'ajoute souvent à d'autres produits structurés de taux : callable CMS steepener, callable range accrual. Le client vend alors une option de plus à la banque, ce qui augmente le coupon. C'est une façon courante de financer un rendement attractif.

À l'oral : « Une callable note est une obligation que l'émetteur peut rembourser par anticipation. Le client vend ce droit à la banque et touche en échange un coupon plus élevé. Il gagne si les taux restent stables ou montent, et il est remboursé quand les taux baissent, au pire moment pour réinvestir. »

CMS

CMS (Constant Maturity Swap). Le mot « constant » est la clé. Un coupon CMS 10 ans est égal au taux swap 10 ans observé à chaque date de coupon. À chaque observation, on prend le taux d'un swap qui a toujours 10 ans devant lui, quelle que soit la durée restante de la note.

Floor = j’achète le droit de ne pas descendre sous 2%.

Cap = je vends une partie de mon potentiel au-dessus de 4%.

Exemple illustratif :

Année	Taux swap 10 ans observé	Coupon CMS 10 ans
1	3,0 %	3,0 %
2	3,4 %	3,4 %
3	2,8 %	2,8 %

tableau récapitulatif produit stru

Actions neutres à modérément haussières, besoin de rendement	Autocall, Phoenix, Athéna, reverse convertible	Vend un put
Actions haussières, prudent	Participation (capital garanti)	Achète un call
Actions haussières, avec coussin	Bonus	Achète un put down-and-out
Actions haussières ou baisse modérée	Twin-win (oublié)	Achète deux puts down-and-out
Actions baissières	Produit short, put acheté (rare en distribution)	Achète un put
Taux stables dans une bande	Range accrual	Vend de la volatilité de taux
Taux longs plus hauts, mais modérés	CMS avec plancher et plafond	Achète un floor, vend un cap
Courbe qui se pentifie	CMS steepener	Achète une option sur la pente
Taux qui restent hauts ou stables, besoin de rendement	Callable note (oubliée)	Vend un call bermudéen
Crédit d'une entreprise jugé solide	CLN	Vend de la protection (CDS)

airbag

Un airbag est un produit de participation à capital protégé jusqu'à un seuil, puis amorti en dessous. Le client suit la hausse de l'indice, ne perd rien tant que l'indice ne baisse pas trop, et si la baisse dépasse le seuil, sa perte est atténuée.

Fonctionnement (exemple illustratif)

Niveau initial 100, seuil (« barrière ») à 70, participation à la hausse de 100 %, observation à maturité uniquement :

Indice à maturité	Le client reçoit	Calcul
120	120	Il suit la hausse
100	100
80	100	Au-dessus du seuil, capital intact
70	100
60	85,7	100 × 60/70
50	71,4	100 × 50/70
35	50	100 × 35/70

Sous le seuil, il récupère 100 × (niveau final / 70). Quand l'indice perd 50 %, le client ne perd que 29 %, parce que le seuil agit comme un coussin d'air, d'où le nom.

Réplication côté client

La partie baisse s'écrit : 100 − (100/70) × max(70 − S ; 0). Soit :

• un zéro-coupon qui rembourse 100 ;

• moins 1,43 put vanille de strike 70, vendus par le client (le levier 1/0,70 explique ce 1,43) ;

• plus un call de strike 100, acheté par le client, pour la participation à la hausse.

La prime des puts vendus à 70 finance en partie le call. C'est la même logique que d'habitude : le client vend une optionnalité (le risque de baisse extrême) pour acheter celle qu'il veut (la hausse).

Bonus certificate

C'est un bonus certificate (vu plus haut) auquel on ajoute un plafond de remboursement.

Réplication : sous-jacent + put down-and-out acheté (strike = niveau du bonus) − call vendu (strike = cap).

Exemple : bonus 120, barrière 70, cap 140.

Scénario	Le client reçoit
Barrière jamais touchée, indice final 90	120 (bonus)
Barrière jamais touchée, indice final 130	130
Barrière jamais touchée, indice final 160	140 (cap)
Barrière touchée, indice final 65	65
Barrière touchée, indice final 150	140 (cap)

Vérification à 160 sans barrière touchée : 160 + 0 − 20 = 140.

Pourquoi un cap ? Le call vendu rapporte une prime, qui permet un bonus plus élevé ou une barrière plus basse. Le client abandonne la hausse au-delà de 40 %.

profil d’investisseur

rofil du client	Base	Pourquoi
Prudent, ne veut pas perdre	Zéro-coupon	Le capital compte plus que le rendement
Veut investir dans l'indice, avec un coussin ou un bonus	Sous-jacent price return	Il aurait pris le risque de l'indice de toute façon, et il l'améliore
Veut un rendement régulier	Zéro-coupon − put vendu	Coupons contre risque de baisse

chlisir price return ou zéro coupon ?

À l'oral : « Le zéro-coupon protège le capital mais coûte les intérêts, donc il laisse peu de budget quand les taux sont bas. Le price return finance l'optionnalité avec les dividendes, pour un client qui accepte le risque de marché. Le choix dépend du besoin de protection du client et du niveau des taux. »

twin win price return sans dividende

Le twin-win est financé principalement par les dividendes auxquels le client renonce. Sans dividendes, il faut financer autrement : plafonner la hausse, réduire la participation miroir, rapprocher la barrière ou raccourcir la maturité. Sinon, on bascule sur un bonus. »

que se passe t-il quand les taux montent ou quand les taux baissent

Quand les taux montent, le forward monte, donc un put a moins de chances de finir dans la monnaie, et le strike actualisé vaut moins. Le put coûte moins cher, tandis que le call coûte plus. En autocall, ça réduit la prime du PDI, mais ça libère davantage de budget côté zéro-coupon, donc le coupon augmente globalement. »

outperformance

Exemple 1 : réplication avec zéro-coupon

ZC (100) − put (K = 100) + 1,3 × call (K = 100) − 1,3 × call (K = 140)

• Le ZC rend 100.

• Le put vendu annule la protection : sous 100, tu perds 1 pour 1, donc 100 − (100 − S) = S.

• 1,3 × call (100) − 1,3 × call (140) est un call spread de participation 130 % qui s'arrête à 140.

Financement : les intérêts du ZC, la prime du put vendu et celle du call vendu paient le call acheté, avec un surplus qui donne la participation > 100 %.

Exemple 2 : réplication avec le sous-jacent

Sous-jacent (S) + 0,3 × call (K = 100) − 1,3 × call (K = 140)

• Tu détiens l'indice, donc 1 pour 1 des deux côtés.

• Les 0,3 call (100) ajoutent les 30 % de participation supplémentaires.

• Le call (140) vendu fixe le cap. Au-dessus de 140, l'exposition est plate : S + 0,3 × (S − 100) − 1,3 × (S − 140) = 152.

Financement : les dividendes auxquels le client renonce, plus la prime du call vendu, paient les 0,3 call acheté.

bonus

Phrase pour l'entretien
« Le bonus, c'est l'action plus un put down-and-out dont le strike est le niveau bonus. Si la barrière n'est jamais touchée, je récupère au moins le bonus, même si le marché baisse. Si elle est touchée, je suis exposé à la baisse comme sur l'action. Les dividendes financent le put, et un bonus cap ajoute un call vendu pour monter le bonus. »

récapitulatif des produits structurés

1. Protection du capital (ZC + options achetées, aucun put vendu)

• Participation note : ZC + call, participation à la hausse.

• Sharkfin : ZC + call up-and-out + rebate, hausse plafonnée par une barrière.

• Twin-win protégé (rare) : ZC + call + put DO, participation réduite.

2. Optimisation de rendement (le client vend des puts, donc il touche des coupons)

• Autocall : ZC − PDI + digitale de rappel.

• Athéna : autocall avec coupon payé uniquement au rappel (coupon mémorisé).

• Phoenix : autocall avec coupons conditionnels périodiques, plus mémoire.

• Worst-of : variante sur panier, coupon plus élevé grâce à la faible corrélation.

• Autocall airbag : l'airbag appliqué à la protection d'un autocall.

• Reverse convertible : ZC − put (coupon fixe, risque sur le sous-jacent).

3. Participation / croissance (le client détient le sous-jacent, capital non protégé)

• Outperformance : S + calls (participation > 100 %). Cappée : ajoute un call vendu.

• Bonus : S + put DO (strike = niveau bonus). Bonus cap : ajoute un call vendu.

• Twin-win : S + 2 puts DO.

• Airbag : ZC − (1/0,7) × put (K = 70) + call. Le capital est protégé jusqu'à −30 %, puis la perte est amplifiée sous le seuil.

4. Taux (rates)

• Floater : pas un structuré, c'est une obligation vanille.

• CMS : coupon indexé sur un taux swap long.

• Steepener : coupon = CMS long − CMS court.

• Cap / floor / collar : bornent le coupon (cap = plafond, floor = plancher).

• Callable note : l'émetteur peut rembourser par anticipation (le client est short un call bermudéen).

• Range accrual : coupon accumulé les jours où un taux reste dans une fourchette.

5. Crédit

• CLN : obligation + CDS vendu, le client prend le risque de crédit d'une entité de référence.

Pas des produits, mais des paramètres à maîtriser

• Price return vs total return : le client perçoit-il les dividendes ou non.

• Indice à dividende décrément : total return moins un dividende fixe, la banque est couverte.

• Barrière continue vs à maturité : change le prix du PDI ou du put DO.

indice a total décrement

L'indice à dividende décrément, c'est le total return moins un dividende fixe, en points ou en pourcentage. La banque encaisse un montant connu au lieu des dividendes réels, ce qui supprime son risque dividende, et le client porte l'écart entre les dividendes réels et le montant fixé. »

Dans l'indice à dividende décrément, la banque encaisse les dividendes réels, les reverse au client via le total return, mais retient un montant fixe. Sa recette est certaine, et c'est le client qui supporte la variabilité des dividendes. »

« Le total return réinvestit les dividendes, donc il ne dépend pas de leur niveau : un dividende plus élevé baisse le prix mais s'ajoute à l'indice. C'est pour ça qu'un indice décrément, qui retire un montant fixe du TR, supprime le risque dividende de la banque. »

steepener

Un steepener avec plancher et plafond se décompose en une jambe CMS 5 ans moins CMS 1 an, plus un floor acheté et un cap vendu sur cette pente. »

racpitulatif des catégories

Je regroupe les structurés par ce que le client veut : du rendement avec les autocalls et reverse convertibles, de la protection avec les participation notes et sharkfins, de la participation avec bonus, outperformance, twin-win et airbag, et des produits de taux ou de crédit selon le sous-jacent. »