Compendio Esaustivo di Finanza Aziendale e Analisi degli Investimenti

Introduzione alla finanza aziendale e obiettivi della disciplina

  • Definizione delle tematiche principali: La finanza aziendale si occupa di distinguere e gestire tre aree fondamentali:

    • Investimenti (Capital Budgeting): Corrisponde al lato sinistro dello Stato Patrimoniale (SP), includendo immobilizzazioni e Capitale Circolante Commerciale (CCC). Risponde alla domanda: "In quali attività a lungo termine deve investire l'impresa?".

    • Finanziamenti: Riguarda la scelta delle fonti per coprire gli investimenti. Include la gestione e la raccolta della liquidità per le spese in conto capitale.

    • Liquidità: Rappresenta il mix tra SP e Conto Economico (CE) per definire i flussi di cassa tramite il rendiconto finanziario.

  • Differenza tra Debito ed Equity:

    • Debito: Genera interessi ed è una passività finanziaria verso obbligazionisti, finanziatori o detentori di titoli di debito.

    • Equity: Genera dividendi ed è una risorsa proveniente da azionisti o detentori di quote di capitale.

  • Valore dell'azienda: Il valore totale è espresso dalla formula:     V=Debito+EquityV = \text{Debito} + \text{Equity}

    • Un'azienda vale in modo diverso a seconda del suo finanziamento.

    • Vantaggi fiscali del debito: Un alto debito aumenta il passivo, riducendo il reddito imponibile su cui si calcolano le imposte (scudo fiscale). L'equity genera dividendi che non incidono sul reddito imponibile.

  • Figure chiave (CFO): Nelle grandi imprese, l'attività è svolta dal Chief Financial Officer (CFO). Da lui dipendono:

    • Tesoriere: Responsabile di flussi di cassa, decisioni di investimento e programmazione finanziaria.

    • Controller: Si occupa di contabilità finanziaria e dei costi, adempimenti fiscali e sistemi informativi.

  • Obiettivo della finanza: Massimizzare il valore dell'equity (valore delle azioni). Se gli azionisti sono soddisfatti, si presume che gli interessi di creditori e Stato siano già stati tutelati. Per imprese non quotate, l'obiettivo è massimizzare il valore di mercato del capitale proprio esistente.

Mercati Finanziari e Tipologie di Titoli

  • Mercato Monetario: Negoziati titoli a breve scadenza (entro 1 anno). È un "dealer market", dove le imprese offrono quotazioni continue per acquistare e vendere assumendosi il rischio.

    • Dealer vs Broker: Il dealer acquista la proprietà dei titoli assumendo il rischio; il broker agisce come agente per conto del cliente senza acquistare i titoli.

  • Mercato dei Capitali: Negoziati titoli a lunga scadenza (oltre 1 anno).

  • Mercati Primari vs Secondari:

    • Primari: Utilizzati quando Stato o imprese emettono titoli per la prima volta.

    • Secondari: Riguardano la compravendita di titoli già emessi.

Riclassificazione dello Stato Patrimoniale

  • Metodo della Liquidità ed Esigibilità: Distingue tra breve e lungo periodo in base alla capacità di trasformarsi in liquidità (entro l'anno o oltre).

    • Attivo di breve (Corrente): Cassa, crediti verso clienti (ricavi non riscossi), rimanenze, ratei e risconti attivi.

    • Attivo di lungo (Consolidato): Immobilizzazioni nette (al netto del fondo ammortamento). Si dividono in materiali (tangibili), immateriali (marchi, brevetti, know-how) e finanziarie (titoli a lungo termine, partecipazioni).

    • Passivo di breve: Debiti verso fornitori, prestiti bancari a breve (scoperto di c/c), debiti tributari entro l'anno, ratei e risconti passivi.

    • Passivo di lungo: Mutui, prestiti obbligazionari, fondo TFR.

    • Patrimonio Netto: Capitale sociale, riserve, utile/perdita.

  • Capitale Circolante Netto (CCN):     CCN=Attivo a breve−Passivo a breve\text{CCN} = \text{Attivo a breve} - \text{Passivo a breve}

    • Un CCN positivo indica liquidità sufficiente per le passività a breve. Se troppo elevato, può indicare un'azienda che non investe abbastanza in immobilizzazioni più redditizie.

  • Metodo della Pertinenza Gestionale: Divide le voci tra area operativa (core business) e non operativa.

    • Attività Operative: Crediti clienti, scorte, immobilizzazioni materiali operative, brand/brevetti, ratei operativi.

    • Attività Non Operative: Edifici in affitto, titoli (BTP/BOT se non emessi dall'azienda), cassa (soldi fermi non investiti).

    • Passività Operative: Debiti fornitori, debiti tributari (correlati all'attività principale), debiti TFR.

    • Passività Non Operative (Finanziarie): Scoperto di c/c, mutui passivi, prestiti obbligazionari.

  • Capitale Circolante Commerciale (CCC):     CCC=Attivitaˋ Correnti Operative−Passivitaˋ Correnti Operative\text{CCC} = \text{Attività Correnti Operative} - \text{Passività Correnti Operative}

    • Situazioni: $ ext{CCC} > 0$ (Investimento, necessario coprire debiti gestionali con attività); $ ext{CCC} < 0$ (Finanziamento, forza contrattuale elevata, incassi rapidi e pagamenti posticipati).

  • Capitale Investito Netto Operativo (CINO): $ ext{CINO} = ext{CCC} + ext{Immobilizzazioni Operative}$.

  • Posizione Finanziaria Netta (PFN): $ ext{PFN} = ext{Passività Finanziarie} - ext{Cassa}$.

Riclassificazione del Conto Economico

  • Criterio Fatturato e Costo del Venduto:     Fatturato−Costo del Venduto=Risultato Lordo Industriale\text{Fatturato} - \text{Costo del Venduto} = \text{Risultato Lordo Industriale}

    • Costo del venduto: Rimanenze iniziali, acquisti materie, costo lavoro, ammortamenti industriali, meno rimanenze finali.

    • Sottraendo costi amministrativi, generali e commerciali si ottiene l'EBIT (Earnings Before Interest and Taxes) o Reddito Operativo.

    • Sottraendo oneri finanziari e aggiungendo proventi/componenti straordinari si ottiene il Risultato Ante-Imposta.

  • Criterio Produzione e Valore Aggiunto:     Produzione d’esercizio−Acquisti esterni=Valore Aggiunto\text{Produzione d'esercizio} - \text{Acquisti esterni} = \text{Valore Aggiunto}

    • Valore Aggiunto - Costo del Personale = EBITDA (Margine Operativo Lordo).

    • EBITDA - Ammortamenti (costi non monetari) = EBIT.

Quozienti di Bilancio e Indici di Performance

  • Indici di Rotazione del CCC:

    • Tempo medio incasso: Giorni necessari per incassare i ricavi (meglio basso).

    • Tempo medio pagamento: Giorni per pagare i debiti (meglio alto per forza contrattuale).

    • Tempo medio giacenza scorte: Media permanenza scorte in magazzino.

  • Indici di Liquidità:

    • Acid Test (Primaria): $( ext{Cassa} + ext{Crediti}) / ext{Passivo a breve}$. Se $> 1$ è positivo.

    • Disponibilità (Secondaria): $ ext{Attivo a breve} / ext{Passivo a breve}$. Non deve essere eccessivo per non sprecare risorse.

  • Indici di Copertura:

    • Copertura oneri finanziari: $ ext{EBIT} / ext{Oneri Finanziari}$. Valore ottimale $> 3.5 - 4$.

    • PFN / EBITDA: Indica quanti anni servirebbero per ripagare i debiti netti usando l'EBITDA (meglio basso).

  • Indici di Struttura (Gearing e Leverage):

    • Gearing: $ ext{Debito Netto} / ext{Equity}$.

    • Leverage: $ ext{Debito Netto} / ( ext{Debito} + ext{Equity})$.

  • Indici di Redditività:

    • ROI (Return on Investment): $ ext{EBIT} / ext{CINO}$. Redditività dell'attività core.

    • ROS (Return on Sales): $ ext{EBIT} / ext{Fatturato}$. Marginalità sulle vendite.

    • Turnover del CIN: $ ext{Fatturato} / ext{CINO}$. Capacità del capitale di trasformarsi in ricavi.

    • Formula di Scomposizione: ROI=ROS×Turnover\text{ROI} = \text{ROS} \times \text{Turnover}

    • ROE (Return on Equity): $ ext{Utile Netto} / ext{Equity}$. Redditività per i soci (capitale di rischio).

  • Multipli di Borsa:

    • Price/Earnings (P/E): Prezzo azione / Utile per azione (EPS).

    • Price to Book Value: Valore di mercato dell'equity / Valore contabile dell'equity (Sano se $> 1$).

Il Rendiconto Finanziario

  • Costruzione del Flusso di Cassa:

    1. Autofinanziamento Potenziale: EBIT−Imposte+Ammortamenti\text{EBIT} - \text{Imposte} + \text{Ammortamenti}        Gli ammortamenti vengono riaggiunti perché non sono uscite monetarie.

    2. Autofinanziamento Reale (FCGC): $ ext{Autofinanziamento Potenziale} - ext{Variazione CCC}$ (cambiata di segno).

      • \Delta ext{CCC} > 0 è un'uscita di cassa (più crediti o meno debiti).

      • \Delta ext{CCC} < 0 è un'entrata di cassa.

    3. Flusso di Cassa Operativo (FCFO): FCGC−(Investimenti−Disinvestimenti)\text{FCGC} - (\text{Investimenti} - \text{Disinvestimenti})        $ ext{Investimenti} = ext{Immobilizzazioni}n - ext{Immobilizzazioni}{n-1} + ext{Ammortamenti}_n$.

    4. Free Cash Flow for Equity (FCFE): FCFO−Variazione Debiti−Oneri Finanziari Netti\text{FCFO} - \text{Variazione Debiti} - \text{Oneri Finanziari Netti}

    5. Flusso di Cassa Complessivo: FCFE+Aumento Capitale−Dividendi\text{FCFE} + \text{Aumento Capitale} - \text{Dividendi} (Deve pareggiare con la variazione della cassa).

Pianificazione e Gestione della Tesoreria

  • Analisi Ex-Ante: La pianificazione riguarda il lungo periodo (3-10 anni), la tesoreria l'arco di un anno.

  • Budget di Cassa: Prospetto mensile di entrate e uscite per stimare lo scoperto di c/c e gli interessi passivi.

    • Interessi: Maturano mensilmente (esposizione media mensile), ma solitamente sono accreditati trimestralmente.

  • Piano Finanziario: Prospetto a fonti e impieghi (3-5 anni) per accertare la sostenibilità dei piani strategici.

Valutazione di Obbligazioni e Azioni

  • Obbligazioni (Bonds):

    • Cedola Fissa: Valore Attuale (VA\text{VA}) è la somma delle cedole attualizzate più il valore nominale (VN).

    • Zero Coupon Bond (ZCB): Remunerazione data dalla differenza tra prezzo di acquisto e rimborso. VA=VN(1+r)t\text{VA} = \frac{\text{VN}}{(1+r)^t}

    • Rendita Perpetua: VA=Cedolar\text{VA} = \frac{\text{Cedola}}{r}

    • YTM (Yield to Maturity): Rendimento che eguaglia il prezzo del titolo ai flussi futuri.

    • Negoziate: Alla pari (r=cedolar = \text{cedola}), Sotto la pari (r > \text{cedola}), Sopra la pari (r < \text{cedola}).

  • Azioni (Stocks):

    • Valore dell'azione: Somma del VA dei dividendi futuri.

    • Crescita Zero: P=Divr\text{P} = \frac{\text{Div}}{r}

    • Crescita Costante (Gordon): P=Div1r−g\text{P} = \frac{\text{Div}_1}{r-g} dove g=Retention Rate×ROEg = \text{Retention Rate} \times \text{ROE}.

    • Crescita Differenziale: Calcolo VA dei dividendi nel periodo ad alta crescita + VA del prezzo al termine di tale periodo.

    • VANOC (NPVGO): Prezzo dell'azione come somma tra valore degli utili capitalizzati (Cash Cow) e VA delle opportunità di crescita. P=EPSr+VANOC\text{P} = \frac{\text{EPS}}{r} + \text{VANOC}

Valutazione degli Investimenti (Capital Budgeting)

  • VAN (Valore Attuale Netto): Criterio principale. Si accetta se $ ext{VAN} > 0$. Rispetta l'uso dei flussi di cassa, considera tutti i flussi e il valore temporale del denaro.

  • Tempo di Recupero (Payback Period): Periodo per rientrare dal capitale investito. Limite: ignora flussi dopo il cut-off e il valore del denaro.

  • Rendimento Medio Contabile (ARR): Basato su utili e non su cassa. Ignora la distribuzione temporale.

  • TIR (Tasso Interno di Rendimento): Tasso che rende $ ext{VAN} = 0$. Si accetta se $ ext{TIR} > ext{Costo del Capitale}$.

    • Problemi del TIR: Progetti di finanziamento vs investimento; tassi multipli (cambi di segno nei flussi); non considera la dimensione del progetto.

  • Indice di Redditività (IR): $ ext{VA flussi in entrata} / ext{Investimento}$. Utile in caso di razionamento del capitale.

Gestione del Rischio e Opzioni Reali

  • Costi Incrementali: Considerare solo costi e ricavi che derivano direttamente dalla scelta del progetto (Effetto Sinergia vs Cannibalizzazione).

    • Sunk Costs: Non inclusi (già sostenuti).

    • Costi Opportunità: Inclusi (ricavi persi).

  • Analisi di Sensibilità: Varia un solo input del VAN alla volta.

  • Analisi di Scenario: Varia più input contemporaneamente.

  • Simulazione Monte Carlo: Modellizzazione dell'incertezza tramite migliaia di scenari casuali.

  • Opzioni Reali: Flessibilità del management (Espansione, Abbandono, Differimento). Valutate tramite alberi delle decisioni (procedendo a ritroso).

Modelli di Mercato: CAPM e APT

  • Rischio e Rendimento:

    • Rischio Sistematico (Mercato): Non diversificabile (PIL, inflazione).

    • Rischio Non Sistematico: Diversificabile tramite portafoglio (20-30 titoli).

  • Beta (\beta): Misura la sensibilità di un'azione al mercato (β=1\beta = 1 per il mercato; \beta > 1 titolo rischioso).

  • CAPM (Capital Asset Pricing Model): R=Rf+β×(Rm−Rf)\text{R} = R_f + \beta \times (R_m - R_f)

    • Security Market Line (SML): Rappresentazione grafica del CAPM. Titoli sopra la linea sono sottovalutati, titoli sotto sono sopravvalutati.

  • APT (Arbitrage Pricing Theory): Modello multi-fattoriale basato su più sensibilità a fattori di rischio sistematico.

Costo del Capitale e Struttura Finanziaria

  • WACC (Weighted Average Cost of Capital): WACC=RE×EV+RD×(1−tc)×DV\text{WACC} = R_E \times \frac{E}{V} + R_D \times (1-t_c) \times \frac{D}{V}

  • Determinanti del Beta: Ciclicità dei ricavi, leva operativa (costi fissi), leva finanziaria (debito).

  • Modigliani & Miller (M&M):

    • In assenza di imposte: Il valore dell'impresa è irrilevante rispetto alla struttura finanziaria; il costo dell'equity cresce linearmente col debito.

    • In presenza di imposte: Il valore dell'azienda cresce all'aumentare del debito a causa dello scudo fiscale (VL=VU+tc×DV_L = V_U + t_c \times D).

  • Teoria del Trade-Off Estesa: Esiste un ammontare ottimale di debito che bilancia i benefici fiscali con i costi del dissesto finanziario (costi legali e costi di agenzia).

  • Teoria dell'Ordine di Scelta (Pecking Order): Le imprese preferiscono autofinanziamento, poi debito, infine equity.

  • Teoria del Market Timing: Le imprese emettono equity quando le azioni sono sopravvalutate e debito quando sono sottovalutate.

Valutazione dell'Impresa Indebitata

  • VAM (Valore Attuale Modificato): VA Unlevered+Valore dello Scudo Fiscale\text{VA Unlevered} + \text{Valore dello Scudo Fiscale}.

  • FTE (Flow to Equity): Attualizza i flussi agli azionisti (FCL) al costo dell'equity levered (RER_E).

  • WACC: Attualizza i flussi unlevered al costo medio del capitale.

  • Scelta del metodo: WACC/FTE se il target D/E è fisso; VAM se il livello di debito è noto nominalmente year-by-year.

Politica dei Dividendi

  • Tipologie: Ordinari, Straordinari, Stock Dividends (in azioni), Stock Split (frazionamento).

  • Irrilevanza di M&M: In mercati perfetti senza imposte, la politica dei dividendi non varia il valore dell'impresa.

  • Buyback (Acquisto azioni proprie): Alternativa al dividendo per distribuire liquidità senza tassazione immediata per gli azionisti che non vendono.

  • Scadenze: Data di annuncio, data ex-dividend (stacco), data di registrazione, data di pagamento.